厦华电子(600870):中华映管入主带来实质利好

类别:公司 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:马国旗 日期:2006-01-20

投资要点

    1、有助于完善一体化产业链

    中华映管为全球第五大液晶面板制造商,入主厦华电子后有望以优惠的价格及时向后者提供液晶面板,并在平板电视上下游的研发、生产和销售上形成紧密衔接,提高产品性能及价格竞争力,这在目前国内电视厂商中绝无仅有。最近,中华映管已经在扶持厦华电子上展开实质行动。据1月18日《证券时报》报道,厦华电子计划在厦门市翔安区投资建设50万平方米平板电视工业园,年产平板电视800万—1000万台,而中华映管则计划在该厂区旁边建设年产液晶面板500万片的大规模的液晶屏模组厂,以缩短对厦华电子的供应距离,降低厦华电子的制造成本。中华映管、厦华电子已经分别与园区管委会签约,两个项目将在两年内的同步完工并投产。

    2、有助于解决关联交易问题

    根据《致全体股东报告书》,在本次股权转让完成之后,厦华集团与厦华电子之间关联往来及关联资金占用问题将得到解决,主要分为三个方面:

    (1)解决厦华集团占用厦华电子资金问题。厦华电子2005年中期报告显示,厦华电子对厦华集团的其他应收款余额为6933万元。而根据协议,厦华集团应定期向华映视讯和嘉溢电子提交厦华集团对厦华电子的全部负债,确保对厦华电子的负债逐渐减少,直至在股权交割后三个月内全部清偿。

    (2)厦华电子租用的商标和专利技术全部转让给厦华电子。厦华集团将在收购股份交割日前把其拥有的所有与厦华电子相关的知识产权和域名以不高于8000万元的价格转让给厦华电子,彻底解决厦华电子资产完整性问题。此前,厦华电子以租用方式使用厦华集团的商标,2004年支付使用费551万元,2005年上半年224万元。从计划转让价格来看,商标、专利技术、域名等合计不超过8000万元,虽不便宜但尚在合理范围。

    (3)转让厦华电子持有的联发集团有限公司的20%的股权。联发集团为厦华电子与厦华集团的控股股东建发集团合资企业,厦华电子占有20%股权。厦华电子计划在收购股份交割日前将这20%的股权转让给建发集团或其关联公司,将有助于回收资金并减少与建发集团的关联。不过,厦华电子也因此少赚了投资收益:2004年从联发集团获取投资收益1565万元,占厦华电子净利润的62%;2005年上半年从联发集团获取投资收益559万元,占厦华电子净利润的36.8%。

    此外,中华映管成为第一大股东后,必将注意保护自身在厦华电子的利益,从而将对厦华电子与厦华集团及建发集团之间关联交易的必要性和公允性进行评估。更本质上看,厦华电子由原先的一股独大变为中华映管和厦华集团“分庭抗礼”,股权结构得到优化,股东之间的制约和博弈使得厦华电子同股东之间的关联交易更加透明和公允,从而也起到了保护社会公众股股东利益的作用。

    3、股权分置将在股权转让后开展

    厦华集团、华映视讯、嘉溢电子均承诺在股权转让完成后开展股权分置改革工作。根据前次收购报告书摘要,华映视讯、嘉溢电子收购股权价格为2.57元/股,比2005年三季度末厦华电子每股净资产2.21元高出16.3%。假定厦华电子股改对价水平达到市场平均水平10送3股,华映视讯、嘉溢电子均需与厦华电子一道支付相同对价(非流通股股东每10股送2.073股),则股改完成后华映视讯、嘉溢电子的实际收购价格为3.24元。按1月17日厦华电子收盘价4.13元计算,二级市场自然除权价为3.18元。这样一来,流通股股东持股成本已与外资收购方持股成本相差无几。

    4、盈利预测、估值及投资建议

    预计厦华电子2005-2007年主营收入分别增长65%、50%和30%,净利润分别增长39.7%、156.2%和1.4%,EPS分别达到0.10、0.25、0.25元。其中2006年较2005年大幅增长是由于公司出售联想移动19.2%的股权获益的3600万元计入2006年度,同时2006、2007年公司所得税也将大幅减少(公司变为外商投资企业,有望享受两免三减半的税收优惠)。

    公司尚未进行股改,但厦华集团、华映视讯、嘉溢电子均承诺在股权转让完成后开展股权分置改革工作。公司非流通股股权比例高达59.14%,送股能力比较强,预期可以达到市场平均水平10送3股。1月17日厦华电子收盘价4.13元,按10送3股计算,公司股改后自然除权价为3.18元,为2005、2006、2007年EPS的31.8、12.7、12.7倍。我们认为这个估值水平具备一定吸引力,建议“谨慎增持”。