扬子石化(000866):中期报告分析

类别:公司 机构:国信证券股份有限公司 研究员:林田/丁丹 日期:2005-08-29

中报业绩同比增长但2季度环比下降

    主营收入和净利润同比分别增长32%和35%,每股收益1.00元,与我们的预期完全一致。2季度每股收益0.43元,同比增长15.5%、环比下降23.6%,扬子石化过去的季度业绩情况是逐季提高,环比状况反映了业绩出现下降趋势。预计2005年和2006年业绩分别为1.79和1.55元/股。

    毛利率下降是2季度业绩环比下降的主要原因

    毛利率下降是业绩环比下降的的主要因素,2季度毛利率15.4%,环比下降5.6个百分点。直接原因是2005年以来原油价格上涨幅度(50%)超过了下游行业的承受能力。其中聚酯原料下降幅度最大,由1季度的27%下降到2季度的14.8%。聚烯烃塑料和基本化工原料分别下降2.3和3.2个百分点,炼油毛利率-9%,下降0.8个百分点。

    炼油价差急剧下降可能导致全年亏损

    4月份后扣除加工费用后的炼油价差开始为负值,且越来越严重,目前的亏损幅度为400元/吨,需要提价汽油400元及柴油300元以上才能达到盈亏平衡,公司的石脑油产量比例30%,是炼油亏损相对较小的主要原因。

    扬子-BASF半年亏损9.4亿元

    由于一次性摊销开办费,合资项目半年度亏损,给扬子石化带来9400万元损失。预计全年将实现盈利,公司持股10%,年内带来投资收益的可能性不确定。

    估值低于国际平均水平私有化溢价20%~30%

    公司目前的PE为5.1和2.1倍,PE大大低于亚洲石化平均水平(8倍)。股改前景是全流通或私有化,我们认为被中石化施行私有化的可能性较大,就是类似燕山石化那样的操作。中石化收购燕山石化的PE和PB分别为5.2和1.7倍,收购价比停牌价溢价10.2%。目前扬子石化的PB比当时的燕山高25%,PE相近。

    我们认为A股市场的发行溢价远远高于H股,回购价格的PE高于H股是合理的。我们预测2006年扬子石化的PE仍然比较低,而PB低至1.6倍。目前扬子石化与中石化的2005年动态PE分别为5.2倍和10倍,即使以20~30%的溢价收购子公司,对中石化仍然是有利的。未来扬子石化的价格有可能定位在12元左右,上涨幅度为20~30%。但中石化系统的股改牵扯面广,时间难以判断,是一个风险因素,维持“中性”的投资评级。