深南电Ａ-维修费用增加和重油价格上涨导致中期毛利率下降

净利润增长小于主营业务收入增长。上半年由于装机容量增加主营业务收入增长37.8%，但由于毛利率下降主营业务利润仅增长21.8%，同时，增值税优惠政策结束，补贴收入减少，净利润同比仅增长2.6%。

    维修费用大幅增加和重油价格上涨使公司毛利率从26.7%下降至19.1%。如无意外情况发生，下半年维修费用比上半年减少，如下半年油价维持在目前的高位，则毛利率将比上半年回升两个百分点。

    未来两年规模快速扩张。中山电厂2 台18 万千瓦机组分别于04 年7 月和第四季度投产，04 年装机容量增长44%；中山电厂另外2 台18台千瓦机组将于2005 年投产，另外，公司近期公告的广东高埗项目2*18 万千瓦机组也将于05 年7 月和06 年2 月投产，06 年公司装机容量达到190 万千瓦，比03 年底增长131%。在比较悲观的假设条件下，公司通过规模扩张完全能够抵御毛利率水平的下降。

    “油改气”的长远发展前景看好。07 年以后，公司9E 机组改为燃用天然气后，其发电成本与燃煤机组接近、成本稳定、且其作为清洁高效能源受到产业政策的支持，长远发展前景看好。

    维持长期增持，同时提醒注意短期风险。公司目前动态市盈率略低于行业平均水平，从分红收益率的角度,特别是B 股,已具备投资价值，维持长期增持的投资评级。但短期提醒注意两个主要风险：虽然我们预计油价已处于历史高位，长期持续上涨的可能性不太大，但不排除短期继续上涨的可能，弱市环境下这一因素将被放大；公司持股户数高度集中，如遇机构出货将因为流动性较差而引起股价大幅下跌。