股票市场研究系列之一：便宜就是买入的理由吗？

　　去年下半年以来，看多港股的声音不断增多，眼下已基本成为市场一致预期。本文对约束港股的主要逻辑推演论证，认为港股配置价值较高、但短期仍有反复。

    　　一问：恒生指数为何超预期走弱？去年下半年来基本面回落、政策预期波动2021 年下半年，市场上多港股的观点频出；然而与主流预期截然相反，港股市场持续震荡走弱。2021 年2 月-5 月初，在美债收益率快速上行以及互联网反垄断下，恒生和恒生科技经历了大幅回撤，后续随着美债收益率趋于稳定和反垄断政策的落地，市场对于港股的乐观情绪渐起。但是下半年以来恒生、恒生中国和恒生科技指数分别经历了20.6%、25%和31.7%的跌幅。

    　　恒生指数一路下行，主要与内地经济基本面走弱，及行业整顿政策带来的预期波动等有关。从2021 年6 月开始到年底，在市场一片看多的情绪中，港股三大股指进一步回落，主要由于下半年我国经济下行压力不断加剧，同期，部分监管措施带动风险偏好不断下挫，使得恒生指数持续震荡调整。

    　　二问：港股风险偏好，何时改善？短期需留意美联储政策收紧影响等美联储货币政策收紧，对全球资本市场的冲击尚未充分定价；鉴往知今，美股波动放大阶段，港股市场交易情绪大多受到冲击。近些年来美联储加息周期，首次加息前后美股都经历了不同程度的回调。港股跨境资本流动相对自由，在联系汇率下，海外市场波动加大，对风险偏好的影响短期仍需留意。

    　　行业规范政策的深化、地缘政治风险的暴露，也可能对短期市场风险偏好产生一定影响。随着政策的转向，之前高估值驱动高成长的板块逻辑遭到颠覆，软科技、医疗保健和教育等占港股市场比重较大的行业板块短期难以看到稳定的资金流入。此外，《外国公司问责法案》1 月开始生效，中概股在3-4 月提交年报时，盈利可能不及预期，也容易波及港股风险偏好的回落。

    　　三问：港股低估值板块的“春天”是否已至？中短期盈利压力仍存“房住不炒”背景下，从融资环境到市场信心的修复，需要一定时间。“房住不炒”的政策总基调，是自始至终坚持的基本原则；在现有政策环境下，从融资环境的改善，到居民购房意愿、企业的信心的修复，都需要些时间。

    　　除此之外，上半年债务到期较为集中，房地产行业风险的释放尚未完全。

    　　PPI 下行周期、库存走低是大势所趋，部分周期类行业的盈利增速或有所回落；疫情反复背景下，消费行业利润修复的力度和空间或受约束。周期类行业，2022 年上半年，原材料价格回落和美联储加息背景下，企业盈利增速将见顶回落。另外，预防式储蓄意愿的提升和就业压力的持续存在，进一步约束居民消费意愿和购买能力，短期仍将压制消费板块的利润修复空间。

    　　风险提示：美联储货币政策收紧超预期，全球需求和供应链中断恢复不及预期，我国经济增速不及预期。