锐捷网络(301165)：4Q盈利能力显著优化 紧抓国内AI以太网机遇

公司公布24 年报：2024 年实现收入116.99 亿元，同比+1%；归母净利润5.74 亿元，同比+43%。4Q24 公司收入33.22 亿元，同比-7.5%；归母净利润1.62 亿元，同比+32.5%。公司4Q24 业绩超过我们之前的预期（1.32 亿元），主要系公司盈利能力大幅优化。我们看好AI 以太网持续拓展，公司外部受益于互联网客户资本开支增长，内部经营持续改善。维持“买入”评级。

    数据中心交换机24 年同比高增，网安/云桌面业务需求承压分板块来看，24 年全年：1）网络设备板块收入96.53 亿元（同比+15%），其中数据中心交换机产品营收39.64 亿元（同比+120%），系互联网数据中心网络需求增长叠加公司新工厂于24 年11 月投产，看好25 年数据中心交换机收入持续高增；2）网络安全产品收入4.52 亿元（同比-47%），系政企投资下行，我们判断25 年板块收入小幅回升；3）云桌面解决方案收入5.49亿元（同比-28%）。分地域来看，24 年国内/海外收入同比分别-5%/+53%，海外收入高增系SMB 产品“深耕大国、渠道下沉”策略践行顺利。

    4Q 毛利率同比/环比俱迎改善，全年研发费用优化显著公司2024 年综合毛利率为38.62%（同比-0.33pct），考虑到互联网客户招标竞争较大，未来公司毛利率或稳中有降；4Q24 综合毛利率为46.47%，同比/环比分别提升7.01pct/11.69pct，我们认为系公司Q4 确收结构偏向于SMB 等高毛利率产品。公司整体费用率改善明显，24 年公司销售费率/管理费率/研发费率分别为15.5%/5.5%/16.1%，分别同比+0.16/+0.60/-2.81pct。

    公司锐意创新、敏捷响应市场风向，有望受益AI 以太网拓展趋势公司24 年在数据中心交换领域沿着液冷、低功耗等方向持续创新，未来有望在头部客户JDM 招标中获取优势：1）首发TH5 冷板交换机；2）首发51.2T CPO 交换机；3）发布领先的LPO 400G/800G 光模块。我们看好25年以太网在AI 集群中的渗透率持续提升：1）英伟达等海外巨头持续引领；2）以太网性能提升；3）场景需求转向推理，以太网更具优势。

    盈利预测与估值

    考虑到公司受益于国内AI 算力资本开支增长且成本费用不断优化，我们上调公司25-27 年归母净利润预期至7.75/9.61/11.37 亿元（前值：6.74/8.13/-，调整幅度为+15%/+18%/-），可比公司25 年一致预期PE 均值为40x（前值：

    35x），考虑到公司高速交换机业务仍具高增长潜力且经营效率有望提升，给予公司25 年59x PE 估值（前值：52x），对应目标价80.51 元（前值：61.67元），维持“买入”评级。

    风险提示：新业务拓展不及预期，政企投资不及预期，行业竞争加剧。