中国中车(601766)：动车组业务高增 新产业向好

中国中车发布年报，2024 年实现营收2464.57 亿元（yoy+5.21%），归母净利123.88 亿元（yoy+5.77%），扣非净利101.43 亿元（yoy+11.38%）。其中Q4 实现营收938.74 亿元（yoy+2.90%，qoq+50.09%），归母净利51.43亿元（yoy-7.51%，qoq+68.93%）。24 年公司铁路装备业务高增，我们预计轨交设备行业未来新增动车组及高级修将维持稳中有升态势，公司作为轨交设备龙头有望受益于行业持续高景气，维持“买入”评级。

    24 年多板块毛利率提升，新产业板块反转向好公司整体毛利率持续提升，24 年毛利率21.38%，yoy+0.84pct；24 年铁路装备业务收入1104.6 亿元，yoy+12.5%，毛利率24.72%，yoy+1pct，主要受益于新动车组招标与高级修业务增长；城轨板块收入454.4 亿元，yoy-9.72%，毛利率19.95%，yoy+0.38pct，收入下滑主要系放弃部分低毛利EPC 业务；新产业收入863.8 亿元，yoy+6.61%，毛利率17.52%，yoy+0.41pct，新产业由三季度负增长反转向好，受益于风电/储能行业复苏。公司费用增长略超过营收增长，销售费用同比上升约7.36%，管理费用同比上升11.62%，主要是职工薪酬、修理费用及其他日常管理费用增加所致。财务费用为-0.12 亿元，上年同期为-2.12 亿元，主要是汇兑收益减少所致。

    铁路装备业务板块中新动车组交付提升，维修收入继续高增公司24 年铁路装备业务收入中机车业务收入236.27 亿元，yoy-15.6%，体现出老旧内燃机车更新改造政策见效仍需时间；动车组业务收入624.32 亿元，yoy+49.3%，收入显著提升主要由于新车交付与高级修业务增长。24年公司铁路装备修理改装业务收入417.83 亿元，yoy+25.2%。

    动车组高级修招标持续向好，新造动车组业务有望延续高景气度2024 年全年招标动车组五级修509 组，2025 年1 月再次招标155 组。动车组高级修已进入密集期，维修业务有望成为重要增长极。新造车业务方面，24 年动车组共招标260 组，2025 年作为“十四五”计划收官之年，铁路通车里程数有望继续维持较高位置，新动车组招标有望仍在200 组以上。

    给予公司A/H 股目标价8.46 元/6.44 港币，维持“买入”评级预计公司25-27 年归母EPS 分别为0.47/0.51/0.54 元（较前值25-26 年预测变化-11.32%/-8.93%，主要系下调机车/城轨业务收入增速且预期公司费用率略有提升）。可比公司25 年iFind 一致预期PE 均值为14.58 倍，考虑到公司为全球轨交装备龙头，充分受益于动车组及高级修招标增长，H 股参考近1 年对A 股估值折价约30%，我们给予公司25 年A/H 股18/12.6 倍PE（前值19/13.3），对应目标价8.46 元/6.44 港币（前值10.07 元/7.69 港币），维持“买入”评级。

    风险提示：铁路固定资产投资不及预期，高级修推进节奏存在不确定性。