海信家电(000921)：外销快速增长多点开花 公司业绩表现亮眼

　　事件：公司2024 年实现营业收入927.46 亿元，同比+8.35%，归母净利润33.48 亿元，同比+17.99%；其中2024Q4 实现营业收入221.67 亿元，同比+7.08%，归母净利润5.55 亿元，同比+34.91%。向全体股东每10 股派发现金红利人民币12.30 元（含税），分红比例51%。

    　　外销增速亮眼多点开花，日立央空增速承压

    　　分品类看，日立央空增速承压。24A 空调/冰洗收入同比+4.2%/+18.3%，其中海信日立收入同比-6.4%，剔除日立后空调收入增速为+18.5%。

    　　分地区看，外销白电增速亮眼，自有品牌影响力不断提升。24 年内外销收入同比-2.1%/+27.6%。24 年海外白电收入同比增长36%；其中欧洲+35%，美洲+46.5%，中东非+27%，亚太+15%，东盟+32%。

    　　外销利润率有所修复，央空利润率同比提升

    　　2024 年公司毛利率为20.78%，同比-1.31pct，净利率为5.53%，同比-0.07pct；其中2024Q4 毛利率为19.69%，同比-2.35pct，净利率为4.33%，同比+0.32pct 。毛利率方面， 分品类看， 24A 空调/ 冰洗毛利率同比-1.32/-0.74pct；分地区看，24A 内外销毛利率同比-0.05/+1.9pct。净利率方面， 分品类看， 24A 空调/ 冰洗经营利润率为12.2%/3.6% ， 同比-0.5/-0.1pct。海信日立净利率为16.8%，同比+2.2pct。

    　　公司2024 年销售、管理、研发、财务费用率分别为9.71%、2.69%、3.72%、-0.04%，同比-1.17、+0.01、+0.47、+0.2pct；其中24Q4 季度销售、管理、研发、财务费用率分别为8.34%、3.26%、4.42%、-0.1%，同比-3.01、-0.23、+0.26、-0.61pct。销售费用率同比显著下降，主要由于会计准则变更，主营业务成本和其他业务成本不再计入销售费用，24 年调整后的销售费用率同比-0.29pct。

    　　购买商品的支付现金增加使短期现金流下滑

    　　资产负债表方面，公司2024 年货币资金+交易性金融资产为206.07 亿元，同比13.65%，存货为75.67 亿元，同比+11.7%，应收票据和账款合计为109.4亿元，同比+9.76%。现金流方面，公司2024 年经营活动产生的现金流量净额为51.32 亿元，同比-51.64%，其中购买商品、接受劳务支付的现金538.14 亿元，同比+21.33%；其中2024Q4 经营活动产生的现金流量净额为-0.75 亿元，23Q4 为19.11 亿，其中购买商品、接受劳务支付的现金146.57亿元，同比+10.14%。

    　　投资建议：公司是央空领域龙头企业，在经营改善背景下央空及白电业务盈利能力持续提升，且后续外销自有品牌收入占比有望不断提升，贡献营收业绩。根据公司年报，我们适当下调了公司销售和管理费用率，同时上调了外销毛利率，预计25-27 年归母净利润为38.5/43.6/48.9 亿（前值25-26年39/44.7 亿），对应PE 为10.9x/9.6x/8.6x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济尤其房地产市场波动风险；市场竞争风险；外销进展不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率变动风险；三电整合进度不及预期风险；员工持股计划实际落地不及预期的风险。