广深铁路(601333)：新线尚处培育阶段 业绩释放仍需时日

　　事件描述

    　　广深铁路发布2024 年年度报告，2024 年公司实现营业收入270.90 亿元，同比增长3.4%，实现归属净利润10.60 亿元，同比增长0.2%。2024Q4，公司实现营业收入70.60 亿元，同比增加0.6%，实现归属净利润-1.49 亿元，同比下滑-479.0%。公司披露2024 年年度利润分配方案，拟派发现金红利总计4.96 亿元，每股股利为0.07 元。

    　　事件评论

    　　转型高铁运营，增开跨线列车：2024 年，广深铁路旗下车站的广深城际车、跨港直通车、长途跨线车的客流量较2019 年分别减少35.1%、41.5%和2.7%，但营业收入增长27.9%至270.90 亿元，营业成本增加29.1%至253.83 亿元，财务和经营数据的背离表明一点：

    　　公司租借外部站线资源，展开了更多的跨线客运班列。2023 年，广深铁路旗下站点和线路接入广深港高铁，公司担当跨港高铁班列，从资源品走向运营商。我们在《广深铁路和京沪高铁的成长差异》中指出，广深铁路客货兼营，客运业务兼具路网公司和运输公司的角色。作为路网公司，广深城际线路由来已久，且受高铁分流，弹性有限；作为运输公司，公司同时担当普铁和高铁班列，短期业绩弹性来自于新开高铁的客座率。

    　　跨港高铁盈利提升，广汕高铁拖累盈利：2024 年上半年，广深铁路的毛利润同比增长36.9%至13.76 亿元；2024 年下半年，广深铁路的毛利润同比下滑47.9%至3.31 亿元；全年的毛利润大致持平。2024 年上半年，广深铁路的业绩增长主要来自于跨港直通车的客座率提升，公司营业成本增加1.73 亿，营业收入增加5.44 亿元(跨港直通车收入增加5.26 亿元)，毛利润增加3.71 亿元。2024 年下半年，广深铁路的业绩下滑主要来自于广汕高铁的线路变动，6 月15 日广汕高铁调图之后，公司相关的动车（D）升级为高铁（G），向外租赁线路和车辆，营业成本大幅上升6.57 亿元（设备租赁及服务费增加3.95 亿元），但营业收入仅增加3.52 亿元，毛利润减少3.05 亿元。在高铁转型的过程之中，公司自2023 年下半年减少跨线长途列车的数量，普铁资产的利用率下降或许也拖累了盈利表现。

    　　从资源品走向运营商，重塑业务与估值。我们在《转型以十年为刻度，从资源品走向运营商》中提出：在普铁时代，广深铁路是最引人瞩目的铁路明星。当技术革命在铁路行业出现，高铁迅速替代普铁，广深铁路的线路和班列被高铁分流，盈利能力和规模持续下滑。

    　　面对技术革命，公司主动或者被动寻找新方向，历经十年坎坷，从普铁线路资源品转型高铁班列运营商，业务和估值迎来重估的新生。我们看好广深铁路作为高铁运营商的周期成长性，但是同样提示公司转型存在阵痛，无论是普铁业务的退出，还是高铁业务的培育，均需要时间和成本。考虑到2024 年铁路货运业务低基数，公司的线路、车站和车辆改造临近尾声，新开班列进入爬坡周期，我们预计公司2025~2027 年归属利润分别为12.9亿、14.4 亿和15.5 亿，对应PE 分别为16.9 倍、15.1 倍和14.1 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、宏观经济波动；2、平行线路分流；3、转型低于预期。