比亚迪(002594)：24年增长强劲 看好25年技术平权

　　公司24 年营收/归母净利7771/403 亿，同比+29%/34%。24Q4 营收/归母净利2749/150 亿，同比+53%/+73%。归母净利润基本符合我们预期。考虑到公司25 年智驾平权和闪充战略加速推进，高端化与出海打开成长空间，我们看好公司25-27 年营收和利润表现，维持“买入”评级。

    　　24 年海外营收占比约29%，看好25 年盈利韧性分业务看，24 年汽车/手机部件及组装业务收入分别为6174/1596 亿元，同比+28%/35%。得益于海外拓展，全年境外收入2219 亿元，营收占比由23年的27%提升至29%，全球化战略收效显著。受行业竞争加剧影响，24 年汽车毛利率达22%，同比-1pct。单车ASP 和毛利分别为14/3 万元，同比-10%/-4% 。费用端， 24 年销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为3.1%/2.4%/6.8%/0.2%，较23 年财务调整后同比+0.5/0.2/0.3/0.4pct。我们认为25 年公司国内销售提质增效，海外拓展顺利，盈利能力仍有韧性。

    　　25 年智驾普及+超充平权，技术优势提升增长动能25 年2 月，比亚迪率先发布全民智驾，高速NOA 下探至7 万元、智驾版加配不加价等重构竞争格局。3 月23 日，搭载天神之眼C 的秦L EV 上市，11.98 万元起售的纯电车型，标配高快领航和全场景智能泊车辅助，竞争力领先。3 月，比亚迪发布超级e 平台，充电效率突破行业瓶颈，1000V 全域高压架构、10C 超快充及3 万转高性能电机等为亮点，闪充能力进一步抢占用户心智。我们认为25 年是公司开启智驾普及和超充平权的元年，同价格段内或真正实现“人无我有”，构建强产品技术壁垒。

    　　高端化与全球化战略共振，品牌溢价与市场空间持续打开25 年公司继续攻坚中高端市场。3 月21 日，售价38.98 万元起的腾势N9上市，以“大空间+智能化”抢占路虎揽胜份额。叠加仰望、方程豹新车，公司中高端品牌正形成全梯度布局，单车盈利能力或边际改善。全球化方面，随着25 年巴西等海外基地投产，及新产品、新地区的导入，我们预计公司25 年出口80 万辆（同比+85%），出海业务成为销量和利润增长的重要支点。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预测公司25-27 年收入为9100/10754/12014 亿元（25/26 年维持预测/27 年新增），归母净利润分别为560/690/798 亿元（25/26 年基本维持预测/27 年新增）。采用分部估值法，考虑到比亚迪稳居乘用车龙头地位，给予汽车业务较可比公司60%溢价，对应25 年28 倍PE（前值28.2x）；手机部件及组装业务维持25 年29 倍PE。对应总市值15732 亿元，调整目标价为517.65 元（前值520.37 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：全球贸易政策风险；行业竞争加剧；上游原材料大幅涨价。