比亚迪(002594)：24年业绩高增 保持研发高投入

事项：

    比亚迪发布2024 年年报，2024 年公司实现营业收入7771.02 亿元（同比+29.02%），归母净利润达到402.54 亿元（同比+34.00%），扣非归母净利润达到369.83 亿元（同比+29.94%）。2024 年度利润分配预案为：每10 股派发现金红利39.74 元（含税）。

    平安观点：

    汽车销量同比实现高增。据公司公告，2024 年公司实现销量427.2 万台（同比+41.3%），其中海外销售乘用车41.7 万台（同比+71.9%），高端品牌腾势/方程豹/仰望2024 年销量分别为12.6 万台/5.6 万台/0.7 万台。据公司产销公告及公司财报，4Q24 公司整车销量152 万台（环比+34.3%），营收达到2749 亿元（环比+36.7%），归母净利润达到150 亿元（环比+29.4%）。剔除比亚迪电子（0285.HK）的收入4Q24 汽车业务（含电池）营收2197 亿元，对应单车营收14.4 万元，环比增约0.5 万元。

    4Q24 单车净利润环比持平。据公司财报2024 年四季度公司整体毛利率为17.0%，若剔除比亚迪电子（0285.HK）四季报的影响，公司四季度汽车业务毛利率达19.8%，环比下降，预计主要是由于会计政策变更的影响，根据最新的会计政策，将保证类质量保证计入“营业成本”，不再计入“销售费用”，公司在四季度统一追溯调整，这导致公司四季度毛利率环比下降。根据公司财报数据，将会计政策变更影响还原后，四季度公司整体毛利率为21.5%，与三季度基本持平。剔除四季度比亚迪电子的应占利润，公司四季度单车利润达到0.93 万元，环比持平。

    研发保持高投入，根据公司财报数据，2024 年公司研发投入达到542 亿元（同比+35.7%），研发费用达到532 亿元（同比+34.4%），其中单四季度研发费用达到199 亿元。

    2025 年公司先后发布“天神之眼”智驾系统、超级e 平台、“兆瓦闪充”等新技术，比亚迪旗下20 万元以下车型几乎实现了高速领航全系标配，产品力实现跃升，超级e 平台搭载的“兆瓦闪充”技术则具备1000V 的高压架构以及10C 的充电效率。

    公司新技术平台量产将为公司在2025 年销量增长奠定技术基础。

    腾势是公司高端化基础，高阶智驾相较头部车企依然有差距。比亚迪在20 万元以下的经济型车市场具备较强定价权，但高端化依然是公司未来发力的重点之一。腾势是公司高端化的着力点，据乘联会数据，2024 年腾势品牌销量12.6 万台（同比-1.4%），主销车型依然是MPV 产品D9。公司在2024 年推出了“易三方”平台，并搭载到腾势Z9 车型中，但从Z9 目前的销量表现看，拥有“易三方”加持的Z9 并未达到预期。2025 年3 月，公司推出了大型SUV 腾势N9，对标理想、问界，我们认为N9的优势在于尺寸、动力和“易三方”平台，但在智能驾驶方面，腾势N9 仍有待进一步追赶。

    盈利预测与投资建议：结合公司最新情况，我们调整公司2025~2026 年净利润预测为511 亿/641 亿元（原净利润预测为466亿/548 亿元），新增公司2027 年净利润预测为739 亿元。我们认为2025 年公司新技术平台的发布有望助力公司进一步实现销量增长，全球化战略不断推进，有望进一步推动公司利润释放。维持公司“推荐”评级。

    风险提示：1）宏观经济下滑将导致汽车消费需求不足，这将导致公司销量不达预期；2）公司高端车型很大程度上决定公司智能化发展，如果公司高端车型无法上量，将导致公司高阶智驾落后国内其他车企，也制约公司进一步的发展空间；3）公司汽车出口面临关税、海运费波动等不确定风险，公司在海外运营可能与当地法规、文化习俗产生冲突，导致公司海外拓展不达预期。