固定收益周报：关注我国增量财政政策落地情况

　　主要观点

    　　过去一周利率债价格有所上涨，收益率曲线整体下移。

    　　过去一周（20241028-20241103）国债期货有所上涨，其中10 年期国债期货活跃合约较10 月25 日上涨0.38%。从现券来看，10 年国债活跃券收益率较10 月25 日下降1.33 BP 至2.1406%；从曲线形态看，除了3M 期限品种收益率有所提升，其他期限品种收益率均不同程度下降，曲线整体下移。

    　　城投债成交活跃度有所提升，活跃省份收益率大多数提升。

    　　城投债成交活跃度有所提升，过去一周（20241028-20241103）所有省市的城投债日均成交902.4 笔， 高于前一周（ 20241021-20241027）的789.0 笔。

    　　城投债日均成交在4 笔及以上的活跃省份为21 个，较上周减少1个。主要包括沿海5 省（广东、江苏、浙江、山东、福建）、中部7 省（湖北、湖南、江西、河南、安徽、河北、山西）、4 大直辖市、西部5 省（四川、云南、陕西、广西、新疆）。

    　　从上述21 个活跃省份城投的成交收益率看，2 个省份收益率下降，1 个省份收益率持平，18 个省份收益率提升。

    　　产业债成交活跃度有所提升，活跃行业大多收益率提升。

    　　产业债成交活跃度有所提升，过去一周（20241028-20241103）所有省市的城投债日均成交691.0 笔， 高于前一周（ 20241021-20241027）的638.0 笔。

    　　日均成交在4 笔及以上的行业为20 个，与上周持平。主要包括金融1 个（非银金融）、地产链3 个（地产、建筑装饰、建材）、大宗资源品5 个（煤炭、钢铁、有色、基础化工、石油石化）、消费行业5个（食品饮料、商贸零售、医药生物、社服、家电）、科技1 个（传媒）、公用事业、综合、交通运输、机械设备以及环保行业。

    　　从上述20 个活跃产业的成交收益率看，7 个行业收益率下降，2 个行业收益率持平，11 个行业收益率提升。

    　　金融债成交活跃度有所下降，二永债收益率全部下降。

    　　金融机构债成交活跃度有所下降，过去一周所有金融机构债日均成交1117.0 笔，低于前一周的1258.0 笔。其中，银行二级、银行永续、商金债日均成交分别为449.8 笔、340.4 笔、190.2 笔，较前一周分别变化-113.6 笔、-68.6 笔与+40.8 笔。

    　　从金融债成交收益率看，不同期限不同评级的商行二级资本债收益率全部下降；除了6M 的AA-商行非固定期限债收益率有所提升外，其他的商业银行非固定期限债收益率均下降。

    　　资金价格下降明显，债市杠杆水平下降。

    　　资金价格方面，资金价格下降明显。截至11 月1 日R007 与DR007　　分别较10 月25 日下降19.22 BP 与18.45 BP，两者利差略微收窄。公开市场操作方面，央行过去一周（20241028-20241103）净回笼8514.0亿元。

    　　债市杠杆水平下降，银行间质押式回购余额5 日均值由10 月25 日的7.67 万亿元下降至11 月1 日的6.72 万亿元，隔夜占比由10 月25日的87.85%下降至11 月1 日的86.68%。

    　　央行开展买断式逆回购，流动性管理体系更丰富。

    　　2024 年10 月28 日，人民银行决定启用公开市场买断式逆回购操作工具，并于10 月31 日开展了6 个月期限5000 亿的买断式逆回购操作。

    　　我们认为买断式逆回购是央行流动性管理工具之一，其期限原则上不超过一年，是以月为单位的中期流动性管理工具，介于逆回购（7天、14 天）与MLF（1 年）之间。

    　　它采用固定数量、利率招标、多重价位中标，可见其利率并不是政策利率之一，我们认为该操作工具更注重量的投放与回笼。

    　　10 月份制造业PMI 回升至荣枯线以上，景气度改善。

    　　10 月制造业PMI 为50.1%，较上月提升0.3%，自2024 年4 月之后再次回到荣枯线之上。细分指数看，反映内需的新订单与在手订单PMI提升，但新出口订单下降；反映自身购买需求的采购量与进口PMI 提升，生产指数也有所提升，我们认为制造业景气度整体确实在好转，但是需要密切关注其可持续性。

    　　关注美国大选结果以及我国增量财政政策落地情况。

    　　过去一周（20241028-20241103）债市表现较为平稳，PMI 的好转并没有导致债市价格下跌，10 月31 日PMI 数据发布当天10 年国债现券收益率下跌1.2 BP，30 年国债期货上涨0.19%，我们认为市场对于经济能否好转的信心尚不充足，需要更多的数据进行验证。另一方面，我们认为5000 亿买断式逆回购的操作体现了央行“支持性货币政策立场”，债市整体看多的情绪依然存在。

    　　展望未来，我们认为美国大选结果公布以及人大常委会召开，增量财政政策如何落地会成为资本市场较大的变量。我们认为如果特朗普当选，央行或将出台更为积极的财政政策，投资者风险偏好可能短期有所提升，债市可能短期受到一定的负面影响，但是我们对后续债券市场仍然较为乐观，利率下降的趋势并不会因此改变。

    　　投资建议

    　　利率债不加杠杆，配置5 年期及以内期限品种。

    　　长久期利率债资产端收益率与资金成本的差额有所提升，截至2024 年11 月1 日， 10 与30 年国债收益率与IRS 7 天的差额较10 月25 日分别提升4.75 BP 与1.83 BP，我们不建议加杠杆。

    　　在具体期限选择上， 7Y-1Y 与10Y-1Y 利差处于过去6 年44%-70%分位数，而3Y-1Y 处于过去6 年5%以内分位数，5Y-1Y 与30Y-1Y 利差处于过去6 年15-20%以内分位数，我们建议投资5 年期及以　　内期限品种。

    　　城投债集中在成交活跃的区域，下沉遵循“强省弱市县”和“弱省强市县”方向。

    　　城投债投资还是选择成交活跃的14 个省市，如沿海的江苏、浙江、广东、山东，中部的湖北、湖南、安徽、江西、河南，西部的四川以及4 大直辖市。

    　　如若下沉，可选择东部的福建，中部的山西、河北以及西部的陕西、广西、云南等。具体下沉策略选择遵循“强省弱市县”和“弱省强市县”两个方向。

    　　产业债集中在成交活跃的行业。

    　　产业债投资选择成交活跃的行业：非银金融债，地产相关的地产、建筑装饰、建材，大宗资源品行业如煤炭、钢铁、有色、基础化工、石油石化，食品饮料、商贸零售、医药生物、社会服务等消费行业，通信行业、交通运输、机械设备、公用事业以及综合行业。

    　　金融债集中国有银行以及股份商业银行等主体。

    　　金融债成交主体仍然集中在国有银行以及股份商业银行，不建议下沉至城商行乃至农商行。

    　　风险提示

    　　经济复苏超预期；

    　　稳增长政策超预期；

    　　降息落空或者时间点滞后。