万华化学(600309):福建TDI投产 产品价差修复

类别:公司 机构:群益证券(香港)有限公司 研究员:费倩然 日期:2023-05-31

福建TDI 投产,产品价差修复

    事件:5月31日,公司公告2023年6月中国区MDI挂牌价,聚合MDI挂牌价18800元/吨(环比不变),纯MDI挂牌价23300元/吨(环比上调500元/吨)。

    5月23日,公司公告控股子公司福建万华25万吨/年TDI装置产出合格产品,实现一次性开车成功。

    点评:公司纯MDI挂牌价上调提振市场信心,叠加国内外多套装置检修,MDI价格有支撑。此外,随着上游原料价格回落,公司产品价差得到修复,业绩有望回暖。福建万华投产叠加收购控股烟台巨力,公司已经成为全球最大的TDI生产企业,龙头地位得到进一步提升。看好公司长期成长,维持“买进”评级。

    供给偏紧,产品价差修复:2023 年5 月聚氨酯价格企稳,聚合MDI 均价为1.49 万元/吨(mom-1%,yoy-14%),纯MDI 均价为1.92 万元/吨(mom+6%,yoy-9%),TDI 均价为1.87 万元/吨(mom+13%,yoy+1%)。6月,上海亨斯迈40 万吨、巴斯夫19 万吨装置计划检修;德国科思创20万吨装置仍未恢复生产;日本东曹20 万吨装置仍在检修;韩国锦湖三井MDI 产品停止对中国市场接单。虽然需求端依旧偏弱,但6 月供给端收紧,供需格局有改善,MDI 价格有支撑。此外,原料端价格持续下降,公司产品价差回暖。5 月聚合MDI-纯苯价差为8092 元/吨(MOM+5%),纯MDI-纯苯价差为12325 元/吨(MOM+15%),TDI-甲苯价差为11670 元/吨(yoy+8%)。公司主营产品价差逐渐修复,利润有望持续回暖。

    福建TDI 投产,龙头地位确立:福建万华25 万吨TDI 投产后,公司将拥有TDI 产能95 万吨,其中烟台30 万吨,福建25 万吨,巨力新疆15 万吨,匈牙利25 万吨,成为全球TDI 产能最大的企业。近两年TDI 价格稳步抬升,2023 年5 月TDI 均价为19727 元/吨(yoy+16%)。公司通过扩产和并购加大产能,未来TDI 带来的利润将进一步增加。

    新建产能丰富,新材料版图扩大:公司维持高资本开支,在建项目丰富,2023-2025 年将有多个项目投产,有望迎来业绩丰收期。2022 年末万华福建40 万吨MDI 装置一次性开车成功,2023 年充分释放业绩;宁波MDI技改项目预计2023 年完成,公司MDI 产能将再增60 万吨,届时公司MDI总产能达365 万吨,全球市占率将进一步提升。新材料板块,公司PC 上游配套48 万吨/年双酚A 项目、4.8 万吨/年柠檬醛及衍生物一体化项目、8 万吨/年NMP 项目、2 万吨/年有机硅MQ 树脂项目、4 万吨/年聚醚胺项目、7.5 万吨/年聚乳酸项目预计在2023-2024 年逐步投产,为公司贡献新的利润增长点。公司新材料版块加速发展,版块占营收比例持续提升,优化公司全产业链布局,保障长期成长。石化版块将在2024 年迎来产能的大幅增长,包括大乙烯二期、蓬莱基地等新晋产能投产,为公司聚氨酯和新材料板块提供原料保障,进一步加深成本护城河。公司在建项目丰富,成长动力充足,正从MDI 龙头成长为综合性化工龙头企业。

    盈利预测:考虑到化工品价格整体偏弱,我们下修盈利预测,预计公司2023/2024/2025 年分别实现归母净利润186.41/220.50/248.28 亿元, yoy+15%/+18%/+13%,对应EPS 为5.94/7.02/7.91 元,目前A 股股价对应的PE 为14/12/10 倍,估值偏低,维持“买进”评级。

    风险提示:1、产品价格不及预期;2、新建项目投产不及预期等。