金融:全面注册制落地在即、头部综合券商长期或更受益

类别:行业 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:蒲寒/龚思匀/姚泽宇/黄月涵 日期:2023-02-02

  事件

      2023 年2 月1 日,证监会就全面实行股票发行注册制主要制度规则公开征求意见,沪深交易所、北交所等就配套业务规则征求意见,标志着A股市场即将步入全面注册制时代、资本市场基础制度改革全面深化。

      评论

      全面注册制条件成熟,改革把握“一个统一,三个统筹”。自2018 年11月习总书记宣布设立科创板并试点注册制、2020 年8 月创业板注册制落地、2021 年11 月北交所开板并实施注册制以来,经过四年的试点,资本市场服务实体经济功能明显提升,法治建设取得重大突破,市场结构和生态显著优化,全面注册制条件成熟。改革方面,统一注册制安排并在交易所各板块全面实行;统筹完善多层次资本市场体系,突出板块间差异化定位;统筹基础制度改革;抓好证监会自身建设,坚持交易所审核和证监会注册各有侧重。

      资本市场基础制度进一步完善,涉及上市、发行、交易等方面。1)上市审核:丰富完善上市条件,取消最近一期不存在未弥补亏损、无形资产占净资产的比例限制等要求,设置了“财务+市值”相结合的更加多元包容的上市要求,与创业板/科创板拉开差距、并突出覆盖企业特色。2)发行承销:完善新股定价机制;优化调整配售机制;主板不实施保荐机构跟投制度等。3)交易制度:主板上市后前5 个交易日不设涨跌幅,维持日涨跌幅10%;调整盘中停牌机制;上市首日纳入两融标的,优化转融通制度等。

      短期增厚券商投行及利息类收入,长期推动行业竞争格局优化。1)注册制试点以来,A股IPO融资额已由2017-19 年平均~2000 亿元提升至2020-22年平均~5400 亿元,驱动投行收入从2017 年的510 亿元增长至2021 年的700 亿元,注册制红利持续兑现。当前各板块IPO融资占比相对均衡且新经济企业增量贡献更大,考虑主板的上市要求和定位,我们认为投行业务收入边际提升速度或有放缓。2)交易机制的放宽以及市场整体扩容深化亦有助于其他业务的长期提振。2018-22 年ADT从3711 亿元增加至9277 亿元,两融规模从7557 亿元提升至1.5 万亿元,其中融券规模从67 亿元增长至959 亿元,经纪及两融业务均实现扩容增长。此外,注册制下退出渠道更加畅通,我们预计券商直投业务有望受益。3)全面注册制作为资本市场基础制度的重要变革,将推动A股市场进一步成熟有效,除了投行执业水平以外,也对于券商的投研、机构销售、风控水平等提出了更高水平的要求,参考科创板注册制试点以来的格局趋势,我们预计全面注册制或将进一步促进证券行业集中度的提升。个股来看,我们认为投行及机构综合服务能力领先的头部券商长期维度或更加受益(如中信/建投(未覆盖)等);此外,创投类公司及金融基础设施服务商亦有望表现活跃(如四川双马(未覆盖)/同花顺/指南针/财富趋势等)。

      风险

      市场大幅波动;监管政策不确定性;行业竞争加剧。