固定收益专题:大国重器再现身 军工转债全梳理

类别:债券 机构:德邦证券股份有限公司 研究员:高远 日期:2022-06-23

  大国重器再现身,供需共振高景气。2022 年6 月17 日,中国的第三艘航空母舰“福建舰”的下水命名仪式举行,代表着我国的国防力量得到战略性提升,也进一步提振了市场对军工行业高景气的信心。军工是国家安全的支柱,行业壁垒高,由国务院出资并直接管理的十大军工集团在其中发挥了中流砥柱的作用。军工行业合同负债+预收账款从21Q2 起大幅上涨并一直维持高位,存货水平也稳步增长,反应军工行业订单充足,需求旺盛,交付稳定,业绩确定性较高。

      需求侧:地缘政治形势紧张,政策支持强军建设。近年来全球军费投入呈上涨趋势,面对各种不确定性,我国国防建设重要性更加凸显。2019 年7 月,国防白皮书提出“2035 年基本实现国防和军队现代化,到本世纪中叶全面建成世界一流军队”的战略目标。2022 年国防支出预算14760.81 亿元,其中中央本级安排14504.50 亿元,同比增长7.1%。未来随着我国经济步入稳定增长阶段,国防支出有望维持适度稳定增长趋势。

      供给侧:国企改革不断深化,企业募资扩产加速。2022 年为国企改革三年行动收官之年,国资委于5 月18 日国企改革专题推进会上再次提出要继续加大优质资产注入力度,推进上市公司股权激励,国企改革有望成为军工发展新驱动力。此外,21 年以来已有15 家军工企业发布定增预案,涉及无人机、航空、卫星、核工业多个细分赛道,体现了下游订单需求旺盛,也反映了公司对未来发展的信心和决心。

      军工转债较为稀缺,发行规模偏小。截至2022 年6 月22 日,共有6 只军工相关存续转债,3 只已公告的待发军工转债,覆盖地面兵装、航空航天、航海装备、军工电子等细分行业。债项评级集中在AA-到AA+,整体发行规模较小。各军工存续转债的转股溢价率相差较大,平均值为59.22%,总体处于偏高水平。

      在目前存续的军工转债中,我们推荐关注三角转债/三角防务,火炬转债/火炬电子和海兰转债/海兰信。截至2022 年6 月22 日,三只军工转债的绝对价格较高,但转股溢价率处于合理偏低区间,正股市盈率相差较大。

      三角转债/三角防务:航空锻件核心供应商,受益于航空装备升级换代。公司在航空锻件领域积累深厚,拥有的400MN 大型模锻液压机是目前世界上最大的单缸精密模锻液压机,随着主机厂新一代装备的批量化生产,业绩有望放量增长。同时募资扩产延伸产业链和股权激励或将进一步激发公司发展潜力。

      火炬转债/火炬电子:下游应用不断扩展,特陶新材料打开成长空间。公司布局“元器件、新材料、国际贸易”三大战略板块,受益于产品下游需求激增,电子元器件板块营收高速增长。作为国内少数具备陶瓷材料规模化量产能力的企业之一,公司发行转债持续推进特陶新材料产能布局,或为公司业绩打开新的成长空间。

      海兰转债/海兰信:海底数据中心前景广阔,中标大单业绩高增可期。公司深耕航海智能化和海洋信息化领域20 余年,海底数据中心是公司创新转型发力的重点业务之一,有望得到快速推广。22 年6 月,公司接连中标2.81 亿元军品项目和1.51亿元三亚崖州湾深海科技创新公共平台项目,业绩高增可期。

      风险提示:可转债转股溢价率过高,军工产品交付不及预期,订单持续性不及预期。