福斯特(603806):全球光伏胶膜王者 谱写平台化新篇章

类别:公司 机构:广发证券股份有限公司 研究员:陈子坤/纪成炜 日期:2022-06-23

  核心观点:

      全球光伏胶膜王者,盈利穿越周期,专注构筑新材料研发平台。公司作为光伏胶膜老牌企业,2021 年全球市场份额超50%,盈利穿越周期稳健增长,2014-2021 年归母净利润CAGR 达27%,净利率始终高于可比公司,管理团队专注研发内涵并严控成本,是少数自研配方+产线+核心设备的胶膜企业,内部管控有效,期间费用率仅5%左右,同时依托新材料研究院孵化学术成果,为迈向平台化夯实技术及人才基础。

      光伏胶膜兼备高景气及高确定性,五大优势夯实全球龙头地位。光伏胶膜属轻资产、重运营资金行业,技术升级发生在内部体系,终端装机需求推动行业产值未来三年翻倍。公司通过先发优势迅速积累客户资源,形成远超同行的资金优势,从而延伸至成本优势和产能优势,优质产能率先释放且被行业消化,凭借费控优势,主动降价遏制对手扩产,实现对于行业格局的把控,将市场份额维持在50%以上,进而使出货量伴随光伏需求确定性成长,出货结构伴随双面组件及N 型电池渗透而升级。

      电子材料、功能膜领域多品类拓展,谱写平台型成长新篇章。公司2014年上市后开启平台化发展阶段,拓展电子材料、功能膜等领域可类比初入胶膜时的新材料,即下游应用高度国产化,而关键性膜材料却被进口垄断的领域,面对行业降本及产业链自主可控带来的国产替代机会,新业务有望复刻胶膜成功经验。感光干膜业务已配套原材料共同投产以突破规模生产瓶颈,贡献增量业绩空间,FCCL 及功能膜等业务进展顺利。

      盈利预测与投资建议。预计2022-2024 年公司归母净利润分别为26.97/36.47/42.87 亿元,对应EPS 分别为2.03/2.74/3.22 元/股,参考可比公司并考虑公司龙头地位及平台型溢价,给予22 年45 倍PE,对应合理价值91.15 元/股,继续给予“买入”评级。

      风险提示:政策及装机需求不及预期;汇率波动影响部分国家需求;产业链价格大幅波动;新增产能投产不及预期等。