高测股份(688556)：切割设备+耗材双轮驱动夯实基本盘 切片代工打造新增长曲线

投资要点

    高测股份：覆盖泛半导体领域的高硬脆材料切割龙头自2006 年成立至今，高测股份一直围绕切割技术不断拓展应用场景，目前已打造出“轮胎检测+光伏材料切割+半导体、磁材和蓝宝石切割+切片代工”四条业务增长曲线。受益于下游硅片企业近年来大量扩产，对硅片切片设备与切片耗材的需求快速增长，公司营业收入从2016 年1.5 亿元增长到2020 年7.5 亿元，2016-2020 营收CAGR 高达50%，2021Q1-Q3 前三季度的营业收入达到9.7 亿元，同比+92%；归母净利润由2016 的589 万元上升至2020 年的5886 万元，2016-2020 年归母净利润CAGR 达77.8%，2021Q1-Q3 前三季度的归母净利润达1.12 亿元，同比+177.24%。

    切割设备&耗材需求高增，高测技术优势显著享高市场份额硅片厂纷纷扩产带动切割设备和耗材需求，根据我们的测算，2021-2025 年切割设备&耗材市场空间合计分别约为230、260 亿元。大尺寸趋势下切片环节核心技术难点在于设备兼容性、硅片良率：一是市场上存量的切片设备大部分无法兼容182、210 等大尺寸，加快了切片机更新迭代；二是大尺寸碎片率高于小尺寸，部分厂商的大尺寸切片良率较低。薄片化趋势下切片容易出现碎片、崩边、划伤、 TTV、线痕、弯曲、边缘翘曲等问题，对设备工艺要求高。

    2020 年公司针对大尺寸硅片切割推出了新一代可调轴距的切片设备，满足166mm、182mm、210mm 等硅片的切割需求。针对未来可能的半片工艺，通过更小的轴距变换，公司进一步解决细线（~40μm）、半片尺寸切割的碎片等问题。未来公司有望通过切割设备反哺金刚线业务，形成“设备+材料”双轮驱动的发展格局。

    进军切片代工释放业绩弹性，专业化分工提高产业链效率面向硅片厂&电池片厂两类客户，高测的切片代工业务通过专业分工实现降本、增效、提质，同时帮助客户轻资产运行。我们预计公司2021 年形成5GW产能，2022 年形成16GW 产能，2023 年形成35GW 产能。对高测来说，切片代工业务可以更好地将公司的研发转化为收入和利润，充分享受技术红利，切片代工服务的盈利来源为代工费+结余硅片售出。（1）乐观假设下，高测股份2021-2023 年切片代工业务单GW 收入分别为0.8、0.7、0.6 亿元，毛利率分别为53%、42%、35%。（2）中性假设下，高测股份2021-2023 年切片代工业务单GW 收入分别为0.8、0.6、0.5 亿元，毛利率分别为48%、37%、27%。 （3）悲观假设下，高测股份2021-2023 年切片代工业务单GW 收入分别为0.7、0.5、0.5 亿元，毛利率分别为42%、30%、20%。

    盈利预测与投资评级：下游光伏行业高景气度，公司作为切片设备&耗材龙头持续受益；同时开拓切片代工业务，有望迎来新业绩增长点。我们预计公司2021-2023 年的净利润分别为1.6/3.5/5.4 亿元，对应PE 分别为67/30/20X，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：行业受政策波动影响风险，市场竞争风险，业务拓展不及预期。