11月贸易数据点评：假期和疫情再添助力

　　事件：

    　　2021 年11 月出口（美元计价）同比增长22%（前值27%），进口同比增长32%（前值21%），均高于市场预期；贸易顺差717 亿美元，前值845 亿美元。

    　　简评：

    　　11 月出口保持强劲。11 月出口（美元计价）同比增长22%，增速较10 月回落5 个百分点，但实际出口动能再度提升。第一，从基数角度看，去年10 月同比增速仅10%左右，11 月显著抬升至20%，两年复合增速显示，9 月和10 月均在18%左右，11 月上升至21%。第二，环比角度看本月增速达到8.4%，高于2018-2019 年水平，低于去年和2017 年，但由于今年三季度中枢大幅抬升，有此表现已经非常不易。第三，出口绝对金额3255 亿美元创历史新高，贸易差额717 亿美元也处于历史绝对高位。出口目的地方面，美国和欧盟出口增速略有回落，东盟略微走高。出口结构上，整体仍趋于平衡，高新技术和机电产品相对基本消费品边际改善更多一些。

    　　假期旺季、疫情变化等因素继续起到助力。除了传统的份额抬升、涨价等因素外，近期还有一些额外因素对出口起到支撑。首先，是进入到传统的圣诞假期阶段，叠加Omicron 干扰，海外或提前和加大备货力度。11月制造业PMI，美国从60.8 上升至61.1，欧洲从58.3 上升至58.4。11 月零售高频指标看，美国依然处于历史高位。我国PMI 出口订单也出现连续第二个月回升。此外，韩国、越南本月出口增速均显著回升，也体现外需整体不差。其次，全球疫情在区域间出现分化，欧美疫情再度出现恶化迹象，德国新增病例数创下疫情来新高，美国新增病例数也再度抬头，Omicron 的不确定性也让多国收紧防疫措施，短期发达市场的供应再度面临扰动，这有利于我国出口。最后，新加坡、马来西亚、泰国、菲律宾等东盟国家疫情阶段性缓解，需求有所回暖，我国对东盟出口增速逆势抬升。

    　　短期看，份额和外需两个因素仍有利于我国出口增速维持强势，但未来价格因素或成为负面压制。

    　　尽管本月东南亚对标国家和地区的出口增速开始赶超我国，但欧美发达地区在新一轮疫情扰动下，短期供应恢复或无法加速。出口份额仍是核心变量之一，本月越南、韩国出口增速分别达到32%和21%，已接近甚至赶超我国。但是，欧美发达市场的供应仍恢复偏慢，美国10 月出口增速22%，欧洲三季度整体不足15%，随着新一轮疫情的恶化，以及潜在Omicron 的冲击，短期供应想快速修复存在难度。因此，我国整体出口份额在短期仍有一定保障，不必过度悲观。

    　　海外假期旺季+国内春节偏早，短期外需仍有一定保障。年底时传统的圣诞和新年假期，相比去年，今年商业全面恢复，限制措施极大解除，相信海外消费需求不会弱。季节性规律也显示年底时出口大月。另一方面，明年我国春节时间在1 月底，而2021 年春节在2 月12 日，今年偏早1-2 周，这使得海外订单集中提前的概率增加，也将一定程度上支撑短期出口。

    　　未来一个主要风险点在于价格端的回落。三季度以来，出口增速中的价格贡献部分越来越大，数量贡献越来越小，甚至部分转负。例如，家电、钢材、手机、芯片、汽车等出口数量增幅远远低于金额增速。这一情况在11 月并未出现改善。因此，从实际增速的角度看，出口没有名义值体现的乐观，对实际GDP 的拉动效果也可能低于预期。明年，价格同比继续拉升的难度较大，即使出口数量维持一定水平，整体出口额增速也会面临一定压力。

    　　11 月进口增速明显改善，稳增长政策若逐步推出，内需底部或临近。11 月进口同比增速上升至32%，两年复合同比增速也达到17%，较上月回暖5 个百分点，是今年6 月以来新高。环比增速18%也是近五年的最高值，进口需求本月出现明显改善。第一，11 月国内疫情边际缓解，近期国内需求也非常低迷，低基数助力反弹。第二，从美国进口增速依然较高，两年复合增速接近30%，远超整体，也较10 月提升近10 个百分点，可能有中美贸易环境边际改善的贡献。第三，大宗商品仍呈现量价齐升的情况，剔除价格的增速，实际原油、钢材、铜材、塑料、汽车等进口增速依然为负。第四，保供稳价政策也在进口上有所体现，煤炭、铁矿石等进口数量增速相较上月分别提升100 和20 个百分点。整体看，内需就此反弹仍需观察，但配合国内稳增长政策，或进入筑底阶段。

    　　风险提示：疫情恶化超预期。