舍得酒业(600702):合同负债高增亮眼 老酒战略支撑业绩增长

类别:公司 机构:东方证券股份有限公司 研究员:叶书怀/蔡琪 日期:2021-10-22

  公司公布21 年三季报,21 年前三季度实现营收36.07 亿元(yoy+104.5%),归母净利润9.70 亿元(yoy+211.9%);其中21Q3 实现营收12.16 亿元(yoy+64.8%),归母净利润2.34 亿元(yoy+59.7%);三季度业绩稳定增长。

      核心观点

      合同负债余额增长亮眼,经销渠道继续扩容。前三季度,中高档酒和低档酒分别实现收入28.34 亿元和4.80 亿元,同比增长111.2%和268.2%;其中21Q3 分别实现收入9.57 亿元和1.63 亿元,同比增长62.7%和353.9%;舍得品牌稳步增长,沱牌酒受益于定制业务持续高增。分地区,21Q3 单季度省内外分别实现收入2.36 亿元和8.11 亿元,同比增长152.4%和62.9%,省内市场增速环比提升,省外市场增速环比下降预计与发货节奏有关。21Q3末,公司经销商数量2177 家(yoy+ 15.6%),环比21H1 末继续增加133 家,渠道网络继续扩张;单经销商收入140.6 万元(yoy+ 91.1%)。21Q3 末合同负债余额8.52 亿元,环比二季度增加4.82 亿元,增长亮眼;21Q3 单季度白酒收入+合同负债增加值为16.02 亿元,同比增长111.1%,实现高增长。

      沱牌放量拉低21Q3 毛利率,盈利能力小幅下滑。21Q3 毛利率76.75%(yoy-1.91pct),预计主要受沱牌产品收入占比提升影响。21Q3,公司销售费用率21.41%(yoy+2.02pct),三季度费用投放有所增加;管理费用率12.90%(yoy+0.51pct),税金及附加占营收比重15.94%(yoy+1.07pct)。三季度实际所得税率25.83%(yoy-9.55pct),主要由于去年同期基数较高。综合,21Q3销售净利率为19.79%(yoy-1.14pct),盈利能力边际下滑,长期仍看好改善。

      老酒战略支撑业绩增长,看好长期成长空间。展望21Q4,公司高合同负债余额将有效支撑业绩增长。中短期内,公司通过开放定制吸引经销商资源,推动渠道网络扩张,加强空白市场布局。中长期,公司拥有12 余万吨老酒,老酒战略将有效支撑中高端产品放量,推动业绩增长。长期来看,高端酒需求溢出以及消费升级推动次高端扩容趋势不变,看好长期业绩增长空间。

      财务预测与投资建议:下调营收和毛利率,上调费用率,预测21-23 年每股收益分别为3.98、5.48、7.11 元(原21-23 年预测为4.39、6.00、7.77 元)。

      结合可比公司,给予21 年61 倍PE,对应目标价242.78 元,维持增持评级。

      风险提示:消费升级不及预期、市场竞争加剧、食品安全事件风险。