2021Q3货币政策委员会例会点评：天平变化的开始

主要观点

    央行对于经济怎么判断？

    从例会表述上来看，国内经济形势判断从二季度货币政策委员会例会的“稳中加固，稳中向好”转为“外部环境趋于复杂，国内经济恢复仍然不稳固、不均衡。”并提及要“加强与财政、产业、监管政策之间的协调”。

    我们的理解是，当前海外美联储Taper 箭在弦上，国内经济三季度或有破“5”

    可能，再叠加各地缺煤限电以及能耗双控带来的影响，经济下行压力明显变大。

    值得注意的是，当前经济所受冲击一方面与疫情反复有关，另一方面能耗双控为供给层面因素，这些不是货币政策能解决的问题，需要加强与财政、产业、监管政策各部门之间的协调。

    货币信用能否宽松？

    从例会表述上来看，货币政策要求新添“增强信贷总量增长的稳定性”描述。

    我们的理解是，当前金融数据持续下滑根本原因不在于银行超额准备金缺乏，也不是银行不愿意放贷，而是在于实体经济缺乏融资需求。回测历史发现，过去数轮宽信用进程离不开房地产和基建两大融资主体。当前受制三道红线、贷款集中度等因素房地产投资持续走弱，地方平台受制于防范隐性风险的影响也引致基建投资持续走低。虽然四季度社融读数会因为政府债融资放量小幅回升，但这只是发债错位带来的基数效应的影响。根据票据融资对社融的领先9到12 个月的领先关系来看，三季度初始票据融资开始回暖，那么社融真正的企稳回升或将等到明年二季度。票据回暖到社融回暖这段9 到12 个月的间隔期或是各类监管政策边际调整的时间窗口。

    地产调控政策开始松动？

    从例会表述上来看，本次会议特别提出“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”。

    我们的理解是，当前从总量层面看，房地产仍是逆周期调节工具里面最压箱底的一项，不到万不得已的情形下不会依靠地产来刺激经济。但这并不意味着各地方政策没有辗转腾挪的空间。总量政策难以改变的情形下，因城施策仍有望带来结构性亮点。“维护住房消费者的合法权益”表征满足居民合理首套房刚需需求，当前部分城市按揭贷款额度有限，未来这一层面或有部分房价不高的地区存在放松的可能。

    风险提示：

    新冠疫情再度反复