2021年9月15日MLF操作点评:降准置换结束 MLF等额续作

类别:债券 机构:中信证券股份有限公司 研究员:明明/周成华 日期:2021-09-15

短期流动性缺口增大、资金面边际收紧背景下,央行坚持等额续作MLF,维持中长期流动性基本稳定。未考虑央行对冲操作的情况下,年内几个月流动性缺口并不小,仍需关注政府债券发行提速、年底银行预防性流动性需求提升等对资金面的影响。

    事项:中国人民银行公告称,为维护银行体系流动性合理充裕,9 月15 日开展6000亿元1 年期中期借贷便利(MLF)操作(含对9 月15 日MLF 到期的续做)和100亿元7 天期逆回购操作,中标利率分别为2.95%、2.20%。此外,今日有100 亿元逆回购和6000 亿元MLF 到期,实现流动性完全对冲。

    降准置换结束,9 月MLF 量稳价平。7 月全面降准0.5 个百分点释放1 万亿中长期资金,央行虽然说明降准会置换部分到期MLF,但没有明确具体的置换规模和节奏。从实际操作上看,央行分阶段置换7 月3000 亿元、8 月1000 亿元MLF,9月开展6000 亿元MLF 操作,完全对冲到期量,也意味着7 月降准置换MLF 操作已经结束。9 月MLF 操作回归2021 年2 月份以来的等额续作,维持中长期流动性基本稳定。

    短期流动性缺口增大,资金面边际收紧。季末月份短期流动性缺口增大:(1)缴税缴准时点,(2)政府债券发行缴款,(3)银行季末流动预防性需求等。虽然季末财政支出力度将加大,但由于财政支出只集中在月末数天,对月内的流动性波动对冲有限。而近期资金面边际收紧,(1)8 月末隔夜回购利率R001 创下年内除半年末时点外的最高水平,进入9 月后R001 始终维持在2%以上运行;(2)近期1 年期AAA 同业存单到期收益率结束了8 月份以来维持2.66%附近运行,出现了一定幅度的上行;(3)市场对9 月末资金面的预期较为悲观,9 月13 日14 天回购交易规模已经突破1000 亿元,时间点较2020 年9 月、今年其他季末月份都更早。

    年内中长期流动性缺口仍大。在不对央行流动性投放做假设、只考虑月初资金到期情况下,我们测算年内流动性缺口仍将维持在9000 亿元左右的较高水平。本次操作后,MLF 存量余额为5 万亿元,其中年内到期余额为2.45 万亿,是年内中长期流动性缺口的主要构成。在资金到期规模大幅增长时期,央行仅对冲操作较难维持资金面平稳,且财政收支节奏差加大资金面“潮汐”,尤其是在当前超储率低于1%的情况下,财政相关的流动性需求和供给可能引起更大的波动。

    债市策略:9 月央行等额续作MLF,维持中长期流动性基本稳定,但近期资金面波动加大,对于后续资金面,我们认为:(1)未考虑央行对冲操作的情况下,年内几个月流动性缺口并不小,仍需关注政府债券发行提速与财政集中支出存在节奏差对资金面的影响;(2)MLF 层面大概率完全对冲,但碳减排支持工具、再贷款、乃至降准等工具的流动性投放力度值得关注;(3)四季度商业银行或将主动提高超储率水平进而引发准备金需求,资金面可能受此影响而波动加大;(4)尤其关注9~11 月流动性缺口较大时点央行的对冲操作和资金面情况。整体而言,还需要对后续资金面留一份谨慎。