新华保险(601336)：投资收益率领先同业 产品人力蓄势待发

　　事件

    　　新华保险发布2021 年一季度报告，公司实现营业收入813.65 亿元，同比增长19.4%；归母净利润63.05 亿元，实现36.0%的较快增速，主要得益于投资端的优异表现。公司实现总保费收入633.92 亿元，同比增长8.8%，其中首年保费收入241.57 亿元（包括短期险），同比增长9.6%。公司年化总投资收益率达7.9%，同比增长2.8pct。（平安、国寿、太保的年化总/净投资收益率分别为3.1%/3.5%、6.44%/4.08%和4.6%/3.9%）。

    　　投资要点

    　　1.保费首续期结构改善，价值率受产品结构影响或低于预期2021Q1 公司实现总保费收入633.92 亿元，同比增长8.8%，主要得益于长期险首年期交保费的高速增长，同比增速达29.2%，其中十年期及以上期交保费增速达18.7%。Q1 上市险企中，公司保费收入增速持续领先，但受疫情、监管及客户需求影响，增速呈边际递减趋势（1、2、3 月保费同比增速分别为12.8%、11.5%和8.8%），Q1 跑赢大市0.5pct。

    　　公司保费首续期结构基本保持稳定，长期险首年保费占比提升，结构持续改善。其中长期险首年保费收入217.2 亿元，同比+10.5%，占总保费比重34.3%，较去年同期+0.53pct；续期保费收入392.4 亿元，同比+8.4%，占总保费比重61.9%，较去年同期-0.26pct；短期险保费收入24.4 亿元，同比+1.7%，占总保费比重3.9%，较去年同期-0.27pct。

    　　公司新单保费的较快增长为新业务价值奠定良好基础，但后续增长仍面临去年较高基数及新旧重疾险切换导致的需求释放不足问题。且公司的业绩增长较多来自于年金险产品，鉴于年金险产品的期限和缴费问题，其价值率显著低于高价值产品，或导致公司价值率低于预期。

    　　2.个险渠道持续发力，银保“以趸促期”效果显著2021Q1，公司个险渠道实现保费收入452.1 亿元，同比增长17.6%，占总保费71.3%，较去年同期+5.3pct。其中个险渠道首年和续期保费均实现稳健增长，长期险首年保费近75 亿元，同比增长13.7%；续期保费364.1亿元，同比增长19.6%。

    　　银保渠道在公司“以趸促期”策略下成效显著，实现保费收入169 亿元，同比下降10.1%，占总保费26.7%，较去年同期-5.6pct。其中银保长险首年期交保费实现大幅增长，增速高达78%；长险首年趸交保费增速保持平稳，同比下滑4.2%。主要得益于公司坚持的以下经营策略：1）渠道经营，公司与中建交邮等国有银行，以及头部股份制银行保持紧密合作；2）队伍经营，公司持续强化对银保队伍的素质管理和销售技能培训；3）客户经营，重视银保渠道高净值客户的诉求及问题解决。

    　　2021Q2 公司将在依法合规的基础上，加强营销培训、财务投入和产品创新，继续发力个险业务，银保渠道保持稳定，期待业绩进一步增长。

    　　3.二季度重点做好人力新增、优增工作

    　　公司队伍规模已于2020 年末达到60.6 万人，同比增长19.5%，Q1 末代理人规模预计不到60 万人，新增略显乏力。后续将做好队伍发展中的新增、优增工作，沉淀绩优人力。考虑到今年新的监管政策变化，对短期意外险、代理人等出台一系列规定，致使全行业对代理人的要求提高，预计Q2 公司人力方面将重点针对新规进行培训、提高综合产能、提升合格率，进一步夯实队伍。

    　　具体措施方面，公司坚持选才、育才和用才：1）提出“三化”，即年轻化、城市化、高素质化，作为选才方面的要求；2）在卓越经理人的培训方面加大力度，并抓实新人增长线；3）在队伍发展上，做好制度营销、氛围营销、活动营销、责任营销等“四个营销”工作。

    　　4.总投资收益率7.9%，处于行业领先

    　　公司投资端表现优异，截至2021Q1 末，公司投资资产9574.25 亿元，较上年末略降0.9%。年化总投资收益率达到7.9%，同比大幅增长2.8pct，在同业中处于领先（平安、国寿、太保的年化总/净投资收益率分别为3.1%/3.5%、6.44%/4.08%和4.6%/3.9%）。

    　　2021Q1 公司投资结构保持稳健，投资收益大幅增长57.8%至195.58 亿元，得益于投资资产买卖价差收益的增加。1）固定投资方面，考虑到目前长久期利率债品种已具备配置价值，公司将会积极参与长久期利率债的持有机会；2）债券投资方面，公司将选择高信用、中短期限债券以及存款等品种，以提升整体账户收益；3）权益类投资方面，公司将以结构性机会为主，行业配置更加均衡，重点会关注高端制造、成长以及消费类行业。

    　　应当注意，未来证券市场仍然存在较大的不确定性，公司是否能够维持投资收益率高涨，仍然需要时间的检验。

    　　5.估值与投资建议

    　　公司深入推进“资产负债双轮驱动、规模价值全面发展”战略，关注规模与价值均衡发展。坚持个险+银保销售渠道策略，保费收入增速领先同业；加大健康险销售力度，重点地区布局养老项目，从而形成相对平衡的产品体系。投资端，公司目前投资收益率领先同业，具备较高的选股择时能力，能够更具市场变化灵活调整投资组合。我们将持续关注公司后续新型健康险业务、绩优人力和价值增长变化。

    　　我们看好公司的发展前景，且据测算公司当前股价反映的无风险利率预期过于悲观，从当前时点来看公司P/EV 处于相对低位，我们预计2021-2023年的摊薄EPS 分别为5.29/6.42/7.94 元，PE 分别为9.19/7.57/6.12 倍，维持对于公司的“增持”评级。

    　　风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差收窄风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；过快IPO 对股市流动性冲击风险；利率触顶而快速下行风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险