通策医疗(600763):聚医能力卓尔不群 全国龙头蓄势待发

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:刘宇腾 日期:2021-05-06

公司具有“量价齐升”发展逻辑。公司是根植浙江省的全国口腔医疗服务行业龙头,旗下共有46 家医院与1381 名医生。过往十五年间,公司业绩实现亮眼增速,2006-20 年营收与归母CAGR 分别为37.8%与54.2%。我们认为,整体来看公司具“量价齐升”发展逻辑:医院发展与扩张带动“增量逻辑”、医疗业务发展带动“升价逻辑”。

    中国口腔医疗服务市场:消费升级驱动,需求高速增长。2019 年中国口腔医疗市场规模已达近两千亿元、达1881 亿元,2015-19 年市场规模CAGR 高达24.0%。我们认为,中国口腔医疗市场具备供需/量价齐头并进态势,中国口腔专科医院诊疗人次、次均诊疗费用;中国口腔医生数、口腔医疗机构数均正在快速增长,远期我们预计行业市场规模可达1.45 万亿元,仍有约7 倍增长空间,我们预计未来至少5 年行业市场将维持15%+增速。公司业绩有望充分受益行业高速增长。

    医院发展:总院+分院完备模式,共筑“量增”逻辑。公司医院发展与扩展带动诊疗量持续提升。高增速行业背景下,口腔医疗机构收入弹性与生俱来,在此基础上,公司凭借总院+分院发展模式具有出众盈利能力与扩张能力。口腔医疗服务行业,连锁通常由于无法留医获客成本居高不下,总院+分院模式中,公司总院通过聚医能力降低区域医院集团获客成本,公司分院借助总院支持与医生合伙人模式以低获客成本快速扩张,长期贡献业绩增长。我们认为,当前浙江省内,公司总院发展已趋于成熟,公司整体已进入分院扩张期,近期业绩有望实现快速增长;浙江省外,公司体外存济总院获客成本处于较低水平,总院效益获初步验证,远期未来有望复制公司省内总院+分院发展。

    医疗业务:消费升级驱动高端业务增长,“价升”逻辑正在发生。公司医疗业务发展带动客单价持续提升。整体来看,口腔医疗业务可划分为4 个主要科室:综合科、儿科、种植科、正畸科。其中综合科与儿科开展综合诊疗业务,种植科与正畸科开展专科诊疗业务,我们认为,①综合诊疗业务具有高端业务迭代趋势带动客单价提升:原有业务正在续向更精准、更高效、更美观、更舒适方向发展、逐步升级为高端业务。②种植与正畸专科业务具有收入占比提升趋势带动客单价提升:种植与正畸业务能够显著改善患者生活质量,消费升级驱动下,业务收入占比有望持续提升。公司各科室学科建设发达,客单价提升趋势显著。

    盈利预测、估值及投资评级。我们全面看好公司未来发展,预计2021-2023 年预期归母净利润为7.04 亿/9.62 亿/12.75 亿,对应EPS 为2.19 元/3.00 元/3.98元,目前股价对应PE 为125/92/69 倍。鉴于公司所属医药服务行业自由现金流较稳定,我们采用DCF 估值法,给予公司380 元目标价,维持“强推”评级。

    风险提示:疫情影响营业风险,新医院拖累业绩风险,竞争加剧风险