山石网科(688030)：研发持续高强度投入 新硬件平台有望成为转折点

　　2020 年业绩下滑，21Q1 恢复常态

    　　公司2020 年收入7.25 亿元（+7.53%），归母净利润为0.6 亿元（-33.64%），扣非归母净利润为0.38 亿元（-48.50%）。2021Q1 公司收入0.95 亿元（+63.52%），相对19Q1 收入增长为28.38%，归母净利润为-0.84 亿元（-20.29%），扣非归母净利润为-0.85 亿元（-20.52%）。

    　　2020 年受疫情影响业绩下滑较大，21Q1 已经取得了较大的恢复。

    　　研发投入持续加强，多品类扩张顺利

    　　公司毛利率下降主要是新增了集成业务，收入达到0.55 亿元。费用率方面，销售费用率为30.63%（-1.68 pct），管理费用率为5.71%（-1.65%），研发费用率为29.26%（+1.58 pct）；研发上依然高强度投入。基于此，公司多产品扩张也取得了成效，边界安全收入5.35 亿元（-7.49%），云安全收入为0.46 亿元（+29.42%），其他自有安全产品收入为0.83 亿元（+52.28%），主要包括公司数据安全、应用交付、WAF、安全服务等，其中WAF 也入围中移动2020-2022 WAF 集采。

    　　新硬件平台大幅提升性价比，高投入后2021 年有望成为转折点公司是为数不多具备硬件研发能力的安全厂商，自研新一代防火墙硬件平台，并在此基础上发布下一代防火墙 A 系列防火墙产品和 B 系列渠道产品；与之前相比，大幅提升产品性价比。例如高性能数据中心安全防护平台 X8180，是业界每 U 吞吐能力领先的机框式防火墙。

    　　渠道方面，公司成立渠道战略部和渠道平台部，渠道部员工人数从2019 年末的 48 人增加到 2020 年末的 108 人；渠道代理商数量达到1379 家，同比增长837 家。公司对渠道重视程度空前，叠加高性价产品迭代后，渠道自主产单能力有望突破。公司近年来持续扩展产品线，在2020 年开拓了安全服务业务，不断向解决方案综合厂商突破　　风险提示：等保2.0 等政策不及预期；行业竞争加剧；疫情影响加剧。

    　　投资建议：维持“买入”评级。

    　　预测2020-2022 年收入为9.73/12.55/15.86 亿元，年增速分别为34%/29%/26%，摊薄EPS=0.51/0.70/0.95 元。维持“买入”评级。