华友钴业(603799):铜钴贡献超额利润 三元材料一体化有望释放更强盈利弹性

类别:公司 机构:东方证券股份有限公司 研究员:卢日鑫/李梦强/顾高臣 日期:2021-04-14

  核心观点

      公司发布2020 年年报,全年实现营收211.87 亿元,同比增长12.4%,归母净利润11.65 亿元,同比增长875%。公司2020 年业绩大幅增长是多业务共振的结果,三元前驱体快速放量有望在镍项目投产后贡献量本双弹性:

      铜钴价格企稳,板块贡献最大弹性,钴业务产量(含受托加工)3.34 万吨,同比增长17.87%,其中受托加工规模7180 吨,对外销售2.26 万吨,前驱体自用钴金属量2601 吨,钴产品毛利率提升至21.05%。本年度铜总产量达到9.86 万吨,含受托加工1.5 万吨,自产自销7.8 万吨,毛利率进一步达到44.97%,成为利润贡献最大的业务,非洲鲁库尼3 万吨电积铜项目于2019 年底的正式投产,矿冶一体化优势彰显。

      三元材料快速放量,一体化贡献的成本优势显现。公司三元前驱体产销量分别为3.47/3.33 万吨,同比大幅增长,毛利率17.29%,同比提升1.4 个百分点,前驱体板块潜力巨大,一方面合资工厂产能陆续释放,募投项目5 万吨规模也将在2022 年建成,公司总规划产能达到28 万吨,叠加印尼镍项目年底投产,公司三元前驱体有望盈利量升本降竞争力大幅提升的新阶段。

      再论一体化:商业模式决定一体化是三元正极材料做强的必经之路。三元材料低盈利水平与钴镍矿采选冶炼高盈利水平互补,降低成本的同时平抑金属价格波动。公司一体化布局完成后,上游钴镍冶炼产品全部被三元材料环节消化,三元材料是所有环节的利润输出点,届时公司在客户开拓、价格调节、资源保障和量的供给等能力方面再上一个新台阶。

      财务预测与投资建议

      我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为25.13 亿,37.71 亿和43.64亿元(原预测2021-2022 年分别为15.42 亿和23.53 亿),2021 年业绩预测中,有色板块占比过高,2022 年起一体化优势真正凸显,公司将逐步演变成材料型企业,因此我们按2022 年业绩进行估值。可比公司2022 年平均估值27 倍,对应目标价为83.97 元,维持买入评级。

      风险提示

      铜钴价格波动风险,镍和前驱体产能投放不达预期风险