五粮液(000858)公司点评：基本面稳健 团购化改革提升经营质量

　　茅五拉开差距，五粮液千元价格带第一龙头地位彰显。高端酒价格整体上移后，价格带分层日益凸显，当下，茅五价格带差距分明，普飞和普五分别占据2000元/1000元左右价位带，消费人群层次逐渐拉开，受益茅台价格上涨带来的需求溢出，千元价格带五粮液龙头地位更加稳固。

    　　渠道团购化改革贡献业绩增量，收入基础更加稳固，渠道掌控更胜于前。

    　　继19年公司在品牌和产品端推新之后，20年起公司着眼于渠道团购化改革，通过传统经销商减量、完善团购产品线等方式加大投入发展直营团购业务。20年6月公司削减传统经销商渠道计划量，转而向团购、电商、新零售渠道增加投放。21年1月推出新品小五粮主打政务团购消费场景。20年公司团购渠道收入占比提升至20%，21年有望提升至30%左右。团购改革强化消费者粘性，有望成为公司未来新的增长点，释放业绩弹性空间。

    　　需求持续旺盛，21年春节动销超预期再次验证。据渠道反馈，21年春节前五粮液经销商回款进度达40%，渠道库存良性，整体价盘稳定；春节期间五粮液市场销售同比增长25%，终端动销略超预期，叠加经典五粮液和新品小五粮等产品带来的增量，21Q1业绩弹性可期。目前八代普五批价在970元左右，经销商库存1个月左右。节后公司继续控货挺价，预计上半年批价有望提升至1000元左右，进一步站稳千元价格带，价盘日益稳固也有望加速渠道正循环后的红利释放。

    　　投资建议：随着经营质量日益改善、团购改革贡献增量，公司估值中枢有望持续提升。预计公司20-22年营业收入为572/666/764亿元，增速为14%/16%/15%；归母净利润为199/235/274亿元，增速为15%/18%/16%，EPS为5.1/6.1/7.1元，对应当前PE为54.6/46.2/39.7，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行，国内疫情反复，提价不达预期。