债券相对价值体系跟踪第四十期:再通胀交易盛行 海外和国内债券将背道而驰

类别:债券 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:陈健恒/许艳/韦璐璐/雷文斓 日期:2021-02-23

  上月以来,全球大类资产价格的主线逻辑主要是再通胀和风险偏好提升,在疫苗取得积极进展、油价受供需双重推动继续大涨,以及拜登财政刺激计划推动下,全球再通胀预期和风险偏好均大幅提升,推动大类资产价格变化,大类资产表现来看,商品>股票>现金>债券>黄金。

      再通胀预期推动了国内债市收益率曲线走熊走陡,目前各期限利率均有所回升,从绝对点位上看已经到了2019年10月份的通胀高点时的点位。再通胀背景下,海外债券利率快速上升,但海外利率上升以及通胀预期上升,中国债券利率并非也会跟随大幅上升。一方面,中国通胀今年将较为温和,或远低于海外;另一方面,美债利率上升开始打压风险偏好,反而开始利好中国债市。相比美债利率,美元走势与中国利率相关性反而更强,后续美元的走强反而会推动中国债券交易性机会的出现。

      加上货币政策有望维持平稳的流动性水平,而国内的风险资产调整也一定程度上利好债市。

      考虑到当前利率的绝对点位、期限利差以及上述因素,我们认为再通胀预期给国内债券“打出”了预期差机会,推荐更加积极介入。从策略来看,期限利差来看,多数10Y以下期限利差位于历史高分位数水平,可考虑适当拉长久期。我们推荐哑铃策略,长端久期调整至10年期以内,超短端久期可以适当关注2-3年期;此外推荐博弈国开债-国债利差走扩、中美利差压缩方向。

      信用债方面,信用债整体跟随利率债震荡,信用利差被动收窄。行业利差较前两月的全面走扩有所改善,1月份高等级利差收窄,中低等级延续走扩。永煤事件冲击中心的煤炭行业、敏感地区城投利差延续走扩,华夏幸福事件导致地产行业利差评级分化加剧。随着信用利差被动收敛,信用债相对利率债的防御空间有所压缩,建议采取中短久期防守型策略。违约方面,1月新增违约不多,但2月海航系发行人破产或将明显推升违约债券支数和金额。后续看,永煤事件后受影响发行人及区域融资尚未恢复,债券投资者风险偏好维持低位和弱资质发行人对于债券市场融资依赖程度高的矛盾短期难以解决。随着3-4月信用债到期高峰的来临,信用事件暴露可能难以避免。总的来看近期信用债投资加杠杆、拉长久期和信用下沉的三板斧策略均面临掣肘,可操作的空间有限,短期多看少动为宜。