雪龙集团(603949)2020年业绩预告点评：20Q4利润同比环比均大幅超预期增长 得益于国五升国六和商用车高景气度

　　事件：公司发布2020 年业绩预增公告，预计2020 年实现归母净利润1.43-1.53 亿元，同比增速43%-53%；扣非后归母净利润1.36-1.46 亿元，同比增速43%-54%。其中预计20Q4 实现归母净利润0.45-0.55 亿元，同比增速47.7%-80.2%；扣非后归母净利润0.44-0.54 亿元，同比增速52.4%-162%。

    　　对此我们点评如下：

    　　20Q4 利润超预期，同比环比均大幅度增长：我们此前对公司2020 年利润预测为1.4 亿元，公司业绩预增公告归母净利润中间值为1.48 亿元，高于我们的预期，主要是20Q4 利润同比、环比均大幅超预期增长，20Q4同比增速43%-53%，环比增速21.4%-48.1%。

    　　我们认为第4 季度高增长的主要原因为：①商用车市场的高景气度，20Q4商用车销量同比+15.8%，环比+2.7%。其中重卡销量同比+34.2%，环比-8.9%。②国五升国六促使高价格高毛利率的电控硅油离合器产品快速放量，在重卡中得渗透率快速提升。这也是公司Q4 利润增速同比、环比均高于行业销量增速的核心原因。

    　　商用车国五升国六推动公司升级产品电控硅油离合器风扇爆发式增长，量价齐升。

    　　跟普通直连风扇总成（公司第一代产品）相比，硅油离合器风扇总成产品（第二代产品）可以降低发动机油耗2-6%，电控硅油离合器风扇总成（第三代产品）又比硅油离合器风扇总成可降低发动机油耗1-2%。商用车国五升国六将促使中重卡大比例使用电控硅油离合器风扇，替代硅油离合器风扇；轻卡大比例使用硅油离合器风扇，替代普通直连风扇。

    　　20H1 公司销售数据已经看到电控硅油离合器风扇出现爆发式增长的迹象。2020 年上半年离合器风扇总成销量29.8 万套，同比+35.5%，收入1.05亿元，同比+48%。其中，电控硅油离合器风扇总成上半年销量5.8 万套，同比+139.4%，收入0.56 亿元，同比+127.7%。预计2020 年全年离合器总成销量65 万套，其中电控硅油离合器风扇总成12 万套。

    　　公司产品升级带来单价、毛利率大幅提升。单价方面，给重卡配套的电控硅油离合器风扇售价在1000-1500 元/套，硅油离合器风扇售价在700-800元/套，单价提升幅度在50%以上；给轻卡配套的硅油离合器风扇售价在300-500 元/套，直连风扇售价在30-80 元/套，单价提升幅度在4 倍以上。

    　　毛利率方面，电控硅油离合器风扇毛利率在60%以上，高于公司整体毛利率（2019 年公司毛利率52.9%）。

    　　投资建议和盈利预测：公司是我国商用车柴油发动机冷却风扇自主绝对龙头，国五升国六推动公司电控离合器风扇爆发式增长，且单车配套价值量显著提升。并且行业格局对公司非常有利，公司产品盈利能力也很强，中长期来看，新产品储备充分，广阔海外市场等待开拓。

    　　根据公司业绩预告，上调公司盈利预测，预计公司2020-2022 年净利润分别为1.5 亿元、2.1 亿元、2.8 亿元，对应同比增速分别为49.3%、39.4%、32.8%，对应当前市值，PE 分别为20.4 倍、14.6 倍、11.0 倍，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济增速不及预期、国五升国六执行不及预期、商用车销量不及预期、电控硅油离合器风扇总成渗透率提升不及预期