三美股份(603379)公司首次覆盖报告：三代制冷剂将迎“黄金十年” 静待龙头引领周期反转

　　周期底部“降本增效、开源节流”，静待龙头引领周期景气反转周期底部，公司实行“降本增效、开源节流”经营策略。在当前时点上，制冷剂至暗时刻已过，在二代陆续退出、四代普及遥遥无期，而下游需求稳定增长的背景下，我们看好三代制冷剂有望在反转后开启未来高景气的“黄金十年”，公司作为行业龙头将有望引领周期景气反转。我们预测公司2020-2022 年净利润分别为2.84、5.09、8.35 亿元，EPS 分别为0.47、0.83、1.37 元/股，在当前股价下对应2020-2022 年PE 为40.8、22.8、13.9 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　三代制冷剂为未来主流制冷剂，有望在反转后开启高景气的“黄金十年”

    　　2020 年以来，受供给端产能大幅扩张、NCP 疫情及经济下行影响，行业产业链供应链循环阶段性受阻，公司主营的氟制冷剂产品进入景气低谷。随着我国空调及汽车需求边际复苏、地产竣工数据回暖，目前我国及海外制冷剂需求出现边际改善。三美股份目前已具备R32 产能4 万吨、R125 产能5.2 万吨、R134a 产能6.5 万吨，市占率分别为8.6%、16.7%、18.8%，目前三种品种价格及价差均已进入底部区间，而配额管理即将在立法层面落地，我们看好三者长期盈利仍将向上，未来有望复制二代制冷剂的长周期景气行情，公司有望充分受益于行业变革。

    　　氟发泡剂F141b（配额产品）高景气，电子级氢氟酸带来新增长极氟发泡剂F141b 方面，伴随着PU 泡沫行业的淘汰计划不断深入，F141b 未来将加速缩产，供求趋紧助力F141b 价格高位趋稳，公司具备F141b 生产配额2.80万吨，市场占有率55.05%位居首位。2020 年全年，F141b 价格保持高景气，据我们测算，F141b 每涨价1000 元/吨，对应公司业绩弹性约为2100 万元。

    　　电子级氢氟酸方面，本土集成电路市场内生增长前景广阔。我国电子级氢氟酸行业处于景气上行周期中。三美浙江森田公司1+1+2 万吨半导体级超纯蚀刻剂项目客户认证预计1 年时间，我们预计一期1 万吨将于2021 年初逐步放量。未来合资公司将计划加码1+2 万吨，高纯氢氟酸总产能将达4 万吨，带来新增长极。

    　　风险提示：安全生产风险、下游需求低迷、产品价格大幅下滑等。