维尔利(300190)2020年三季报点评：湿垃圾龙头稳步前行 垃圾分类持续推进带来催化

　　事项：

    公司发布2020 年三季报，2020Q1-Q3 实现营业收入20.12 亿元，同比增长14.84%，实现归母净利润2.98 亿元，同比增长31.08%；扣非净利润同比增长15.4%至2.49 亿元。其中单Q3 收入7.25 亿元，同比增长15.18%，归母净利润1.35 亿元，同比增长90.64%；扣非归母净利润0.95 亿元，同比增长39.57%。

    　　评论：

    业绩持续改善，增速基本符合预期。在下游需求恢复背景下公司Q3 收入业绩持续提升，与此同时受益处置部分非核心业务资产（投资收益0.25 亿）、有关承诺方完成业绩补偿事项（营业外收入0.27 亿）和疫情期间增值税返还（其他收益0.35 亿）等进一步增厚业绩，其中扣非净利润增速与收入增速基本一致。

    盈利能力稳中向好。Q1-Q3 公司毛利率同比略降1.4pct 至30.2%，但单Q3 环比明显提升2pct 至31.9% 。Q1-Q3 销售/ 管理/ 财务费用率分别+0.05/-1.44/+0.77pct 至4.3%/9.1%/2.7%，整体盈利能力维持稳定有所恢复。经营性净现金流同比-2.82 亿元，主要由于政府补助和利息收入同比减少。

    在手订单充足，未来增量可期。公司2020H1 新中标有机废弃物资源化订单16.3亿元，三季度以来在重大合同领域先后中标2 个餐厨订单，1 个渗滤液处置订单合计2 亿元。2020 年8 月发改委联合住建部进一步明确生活垃圾分类目标，要求重点的46 个城市2023 年全面建成生活垃圾分类收集和分类运输体系，同时头部城市的分类收转运和处置各环节近年均在不断完善，市场空间持续释放仍可期。另外随着垃圾焚烧项目目前仍处于投运高峰期，预计对应的渗滤液处理的设备/运营需求仍对公司的渗滤液订单形成积极支撑。

    国企合作优势互补，坚定轻资产方向。公司此前与与国投生态签订《战略合作框架协议》，拟通过成立合资公司的形式，重点在有机废弃物、建筑垃圾资源化等领域进行深度合作，并适时探索在医废及工业固废、再生资源利用、环卫等新业务领域的合作。公司自转型高周转领域以来，坚定在扩充市场提高市占率方面布局，而此次合作有望弥补业务投资能力不足的问题，此前也在上海落地了马桥建筑垃圾等合作项目，而参股的模式下，公司订单获取渠道相对更加宽广，同时主要提供设备和技术服务则秉承了轻资产发展的方针。

    盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计公司2020-2022 年实现归母净利润4.2 亿、5.3 亿、6.5 亿，同比增长32%、26%、24%，对应EPS 为0.53、0.67和0.84 元，对应PE 为22、17、14 倍。考虑到公司在手订单充足，结合PEG和DCF 估值，维持目标价13.46 元，维持“强推”评级。

    风险提示：项目推进不及预期；政策推进与落实不及预期；行业竞争加剧。