维尔利(300190)：垃圾分类推升湿垃圾处置需求 技术龙头有望全面受益

　　技术积淀深厚的多元化环保企业，深耕渗滤液及湿垃圾处置维尔利前身为成立于2003 年的德国独资企业，凭借先进的欧洲技术以及过硬的管理经验，其一直是国内垃圾渗滤液处理的龙头企业。此后管理层通过认购股份获得公司控股权，并于2011 年推动上市。公司通过兼并收购，积极拓展环保业务多元化布局，目前已形成渗滤液处理、餐厨及厨余、沼气及天然气、水工程、工业节能和油气回收等多个业务板块。近年来公司营收及利润均保持快速增长，业务范围逐步从华东迈向全国。

    　　存量改造叠加增量需求，渗滤液市场方兴未艾

    　　考虑到我国生活垃圾清运量不断增长，结合垃圾焚烧在无害化处理中占比逐步提升的预期，我们预计至2023 年我国城市垃圾渗滤液产生量为9992 万吨/年，县城垃圾渗滤液产生量为2342 万吨/年，合计渗滤液总量达12334 万吨/年。如果按照渗滤液处理费用100 元/吨的假设估算，2023 年渗滤液运营市场规模约为123亿元，有望保持年化增速4%左右的稳健增长。我们分别测算垃圾渗滤液处理增量产能和存量改造的投资空间，预计未来每年渗滤液投资市场有望维持30 亿元左右。公司作为渗滤液处置龙头企业，未来市占率有望不断提升。

    　　垃圾分类政策加速推进，湿垃圾处置需求迎来高速增长随着我国垃圾分类政策加速推进，未来湿垃圾分离量将有明显增长，推动后端处置需求快速落地。以上海为例，2020 年上半年其湿垃圾分出量达9632 吨/日，较2018 年增长144%。我们针对46个重点城市测算其潜在湿垃圾处置市场，结果显示如果2023 年底46 个重点城市全面完成垃圾分类体系，对应总的湿垃圾处置产能有望达14.65 万吨/天，年化复合增速高达33.8%。对应湿垃圾处理产能缺口为8.54 万吨/天，如按照湿垃圾处置产能投资额60 万元/吨推算，对应总投资规模为512 亿元，市场空间极为广阔。维尔利在湿垃圾处置方面拥有成熟技术路线，目前已有多个项目落地，未来有望充分受益于湿垃圾处置市场的广阔空间。

    　　看好公司未来盈利持续增长，首次覆盖，给予“买入”评级公司作为技术背景深厚的多元化环保企业，在渗滤液、湿垃圾处置、生物质沼气、工业节能及油气回收等领域均有广泛布局。目前公司各项业务经营稳健，未来盈利能力有望持续增长。我们预期2020 年至2022 年公司营收分别为33.24 亿、41.29 亿和50.63亿元，归母净利润分别为4.08 亿、5.17 亿和6.35 亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：垃圾分类政策推进不及预期风险；资产减值风险