澜起科技(688008)：服务器／存储器下行周期 营收达成不易

　　业绩简评

    　　服务器／存储器行业下行周期，营收达成不易：因服务器行业链受到企业及政府采购大幅减少的影响（如信骅，英特尔三季度营收率先环比下滑15-20个点）加上澜起存储器客户面对的价格压力，澜起公布三季度营收仅3.79亿，环比／同比衰退36%／25%，明显低于市场预期，且仅达到Wind 年度营收平均预测22.63 亿的17%。这样可能让澜起2020 年营收同比增长率仅达5-13 个点，远低于市场预期的30 个点同比增长。

    　　毛利率勉强守住，净利润达标：虽然三季度营收大幅下滑，但毛利率仍高达71%，微幅低于去年同期及上季度的75%。归因于高于预期的投资收益(增加存款收益)及公允价值变动收益(投资的青岛聚源所投标的中芯国际上市所致)，营业利润率从去年同期及上季度的61%／58%，反弹到三季度的82%，三季度归母净利润达2.76 亿 (73%净利率)及0.245 元的摊薄每股收益, 还算符合市场预期。

    　　五大动力推动持续：虽然2020 年营收明显低于预期，但 2022 年 DDR 51+10 内存接口芯片，串行检测，温度传感，电源管理芯片的推新，2021 年以后全球服务器市场重启 >10%的复合增长率，份额提升，明年两大CPU龙头推出的8 通道 Ice Lake/Milan CPU, 及PCIE Gen 4.0 Retimer 的问世，都会让澜起未来营收增长可期。

    　　投资建议

    　　虽然今年要达成市场预期营收有难度，但五大驱动力将带动 3-5 年 25-30%营收/获利CAGR 及强大自由现金流，我们维持“买入”及110 元目标价。

    　　风险提示

    　　产品单一化，客户集中度过高，存储器及服务器行业下行，股权分散的卖压， 及缺乏与AMD 超威的研发合作，毛利率／净利率下滑是主要风险。