尚品宅配(300616):整装、加盟等实现较高增长 期待收入进一步恢复带来盈利弹性

类别:创业板 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:屠亦婷/周海晨/周迅 日期:2020-10-30

  投资要点:

      公司公告2020 三季报:实现收入43.82 亿元,同比下降13.4%,实现归母净利润0.58亿元,扣非归母净利润0.25 亿元,实现扭亏为盈;其中20Q3 实现收入21.15 亿元,同比增长10.2%;实现归母净利1.80 亿元,同比增长5.1%,符合我们预期,扣非归母净利润1.72 亿元,同比增长12.0%,经营性现金流量净额2.00 亿元,同比下降12.5%,公司过往Q1/Q3 经营性费用支出高于Q2/Q4,预期Q4 现金流将会环比明显改善。总体来看,公司2020Q3 收入利润环比和同比有大幅改善,业绩继新冠肺炎疫情后终迎来拐点,期待公司四季度延续向好趋势。

      全网MCN 前端获客延续高增长势头,Q3 业绩迎来拐点,业绩修复得到验证。公司自年初以来通过全网营销,获尺量尺数据同比均有较快增长,Q3 量尺数yoy47%,延续Q1/Q2高增长势头;受制于疫情导致转化率低于以往,随转化率逐渐提升后,2020Q3 公司全口径客流数增长16%。从自营城市表现来看,公司通过五大业务渠道(直营店、O2O 直销、自营加盟店、拎包入住拓展业务、整装全案),使各地自营城市取得较高增长,包括上海Q3yoy26%、广州9%、北京9%、深圳19%等,落实公司自营城市NO.1 战略。加盟业务方面,公司发展重心从广度转向深度,年初以来部分经营能力较弱的经销商略有退出,公司也出于引入大商的考虑淘汰少部分经销商,有助于公司推进开大店的渠道策略。在门店数减少背景下,整体加盟商质量有所提高,2020Q3 加盟渠道同店增长达到24%,体现公司收入重回良性增长通道。2020Q3 期末合同负债(预收账款)为12.53 亿元,同比增长8.2%,此部分有望在后续季度兑现为收入。

      秉持持续服务于C端、赋能万千家装企业的理念,整装业务快速拓展中。整装云:2020Q1-3实现收入3 亿元(含家具配套),同比增长37%,其中20Q3 实现收入1.5 亿元,同比增长24%,孖酷品牌销售占比约50%。目前整装云会员企业数量达到约3000 家,公司注重不断提升活跃会员数量,继续优化SKU 选材。公司整合全屋全品类资源,向中小家装企业输出设计及软件等技术优势,弥补家装企业对定制家居产品链条的欠缺,以及采购、施工一体化贯通的难点痛点,实现服务模式升级。自营整装:目前在广、佛、成、南京四地运营中,未来将逐渐覆盖至所有自营城市。虽然疫情影响下导致家装施工周期被拉长,但自营整装业务在Q3 仍有超预期表现,2020Q1-3 实 G现2.2 亿元(含家具配套),yoy60%,交付工地达到676 个,同比增长81%。自营业务有助于公司学习垂直家装经验,更有针对性地优化升级整装云平台。公司目前已在广州上线塔台式中央调度系统,远程调度广佛两地施工进度和材料配送,大幅提高传统家装施工效率,为整装业务推进全国奠定基础。

      盈利端:2020Q1-3 公司综合毛利率为37.0%,同比下降5.3pct,2020Q3 毛利率39.1%,同比下降2pct。2020Q3 销售/管理/研发费用率分别为22.3%/3.8%/2.0%,同比-3.2/+0.3/+0.4pct,随公司收入快速恢复,Q3 净利率环比Q2 的2.1%提升至8.5%,净利率恢复相对正常水平,期待后续收入进一步改善带动盈利弹性体现。

      门店转化率和客流量恢复,整装业务持续保持高增长,逐步拓展自营整装至自营城市,期待公司收入持续改善带来盈利弹性进一步的体现。整装+第二代全屋定制,不断延伸品类边界,为客户提供一站式空间定制服务。整装业务引领者,借助设计管理和供应链优势赋能中小家装企业。首创购物中心店模式,捕捉存量房装修更新客户,具备较高营收天花板,加盟店同店增长改善明显;自营城市打造NO.1,五大业务板块协同共进。基于疫情影响导致加盟门店数量净减少,我们下调2020-2022 年盈利预测EPS 至1.43 元、2.67 元、3.25 元(原为2.01 元、2.90 元和3.56 元),YoY 分别为-46.2%/86.6%/21.5%(原为-24.3%/43.9%/22.7%),目前股价(59.40 元/股)对应PE 分别为42 倍、22 倍和18 倍,维持增持评级。

      风险提示:多渠道间潜在利益冲突扩大。