中金月度宏观景气指数(CMI)10月初值解读：经济活动总体稳健 食品价格拖累PPI回升节奏

　　在本篇报告中，我们继续更新10 月CMI 指数，并回应投资者对高频指标跟踪提出的1 个质疑：为什么高频指标没有捕捉到9 月PPI 的走弱？

    　　CMI 初值显示，10 月经济活动复苏动能可能较9 月有所放缓，但总体稳健。具体来看，工业生产大体平稳、外需与消费继续上升，建筑活动与地产销售有所放缓。在8-9 月明显走高后，10 月中金CMI 初值小幅回落0.7 个百分点至90.6%，但高于1-8 月各月读数。

    　　10 月建筑活动增速与地产销售放缓。在9 月大幅上升之后，10 月中金CMI 内需分项指数下降3.1 个百分88.5%，但仍然高于8 月水平。具体来看，10 月1-25 日乘用车销量同比增速为17%，较9 月9%上升。但地产销售与建筑活动增速略有放缓：建筑钢材成交量同比增速从上个月的14.6%下降至本月至今6.2%；30 城地产成交面积10 月1-20 日同比下降3.6%，如果排除假期，10 月9-25 日30 城商品房销售面积同比上升2.6%；两个数字均较9 月10.2%的增速下滑。

    　　10 月外需指标继续回升。中金CMI 外需分项指数10 月回升0.5 个百分点至96.8%。日本、欧元区的10 月制造业PMI 初值继续回升，美国微降至53.3%。与此同时，中国出口集装箱运价同比涨幅从9月的19.4%上升值34.9%。

    　　10 月工业生产大体平稳。在8 月大幅走高后，9-10 月中金CMI 工业生产分项指数均为86.5%，显示近期工业生产活动较为稳健。10月重点电厂日耗煤同比增速为-8.4%，较9 月持平；但是粗钢产量同比上升17.4%、较9 月加速。

    　　10 月非食品价格同比跌幅继续收窄，但需要关注食品价格对PPI回升节奏的拖累。中金CMI 价格分项指数10 月上升1.0 个百分点至99.3%，非食品价格跌幅或进一步收窄。但近期螺纹钢、铜、铁矿石价格同比涨幅有所收窄，PPI 环比回升动力可能不强。

    　　为何9 月高频指标未捕捉到PPI 同比跌幅扩大？PPI 分为生活资料生产资料，生产资料占比超过70%，且有大量高频价格指标（原油、煤炭、黑色有色、化工等），因此一般主要依据生产资料价格变化预测PPI。然而，9 月生产资料价格同比降幅收窄，但生活资料价格同比下降0.1%，较8 月0.6%的涨幅下降。由此，生活资料价格使得9 月PPI 的涨幅比8 月PPI 低0.2 个百分点，因此9 月PPI 跌幅反而较8 月有所扩大。虽然生活资料价格的高频数据不多，但是我们仍然尝试提出改善预测方法的方案。

    　　食品对PPI 回升节奏的拖累应该引起注意。PPI 生活资料项下包括日用品、耐用品、衣着、食品。在食品通胀大幅变化的背景下，关注食品对PPI 的影响可以提高PPI 预测的精度。依据测算，食品类产品占PPI 总体的权重约为10%；8 月食品项对PPI 的贡献为+0.3个百分点，9 月则为+0.2 个百分点，也就是说食品项使得9 月的PPI跌幅比8 月扩大0.1 个百分点。向前看，如果食品价格通胀回到17-18年平均水平，我们预计食品项对PPI 的贡献将从当前的0.2 个百分点回落到0.05 个百分点左右，拖累PPI 的回升节奏。

    　　综合来看，经济活动继续复苏轨道，动能内生性逐步加强。综合近几个月的走势来看，中金CMI 显示经济仍然处在较为稳健的复苏轨道当中。但是，经济复苏的动能已经由政策驱动的基建、地产部门，向消费与制造业投资转化。在居民收入回升、企业盈利恢复的背景下，我们预计短期内消费与私人投资的恢复动能仍然较强，将继续带动经济活动回升。