星网锐捷(002396)2020年三季报点评：公司业绩恢复迅速 白盒交换机与桌面云业务未来可期

　　[【投资要点】

    　　公司发布三季报。2020 年三季度实现营收65.6 亿元，同比上升9.5%，实现归母净利润3.3 亿元，同比下降31.3%，实现扣非归母净利润为3.1 亿元，同比下降29%。

    　　公司营收恢复迅速，盈利降幅收窄。受疫情影响，公司上半年业绩出现下滑现象，从三季度表现来看，公司业务迅速恢复，三季度单季实现营收31.8 亿元，同比增长19.16%，实现归母净利润2.6 亿元，同比下降19%，虽然盈利仍有下滑，但和上半年相比已经有明显收窄，根据公司往年的业绩表现来看，公司业务季节性波动明显，第四季度为公司全年利润占比最大的区间，我们认为在线上需求增多，数据中心规模和白盒交换机渗透率持续提升的趋势下，公司全年业绩可期。

    　　费用率相对稳定，毛利率出现下滑。报告期内，公司销售/管理/财务和研发费用率分别为12.2%/3.4%/0.4%/11.9% ， YOY 分别为-2.1pct/+0.5pct/+0.6pct/-0.2pct；综合来看，公司投放相对稳定。

    　　受到产品结构和客户结构变化的影响，报告期内公司毛利率为33.8%，同比下降3pct，未来随着数据中心叶脊架构的渗透率和带宽的提升，公司云计算和数据中心客户的占比有望提高，营收结构预计将有所改善，毛利率有望回升。

    　　锐捷网络拟分拆上市，有望带动上市公司估值提升。今年4 月，公司公告拟分拆子公司锐捷网络至创业板上市。锐捷网络是国内领先的ICT 基础设施及行业解决方案提供商，主营业务为交换机、路由器等网络设备和云桌面解决方案，是国内白盒交换机龙头厂商，产品广泛应用于互联网、教育、金融、医疗、政府、运营商等信息化建设领域，根据IDC 的数据显示，锐捷网络2019 年在国内的交换机市场中超越思科，市占率排位达到第三位。预计实现分拆上市后，公司融资渠道将得到扩宽，发展后劲增强，公司的内在价值将更快释放，并且公司业绩依然会合并入母公司财务报表中，有望带动上市公司整体估值水平的提升。

    　　计划完全控股星网智慧，融合通信业务有望为公司贡献增长动力。今年7 月，公司发布公告计划收购星网智慧剩余的45%股权，收购完成后公司将实现对星网智慧完全控股，星网智慧未来三年作出业绩承诺， 2020-2022 年累计实现归母净利润合计不低于2.7 亿元。星网智慧的主营业务融合通信解决方案，致力于满足企业语音、视频、会议、消息、监控等通信需求，随着国内企业通信云化需求的持续提升，公司有望为上市公司贡献可观业绩。

    　　【投资建议】

    　　公司是国内领先的企业级网络方案提供商，受新冠疫情影响，今年上半年公司整体的业务拓展遇到一定阻力，但从三季度表现来看，公司业务已经得到恢复，全年营收有望实现双位数增长。长期来看，公司将受益于云计算与信创产业市场需求的扩张，预计公司白盒交换机与桌面云业务将稳定增长，市场份额有较大提升空间，预计2020-2022 年公司营业收入为105.63/135.31/167.90 亿元，归母净利润为5.42/6.77/8.13 亿元，EPS为0.93/1.16/1.39 元，对应PE 分别为28/23/19 倍，我们谨慎看好公司表现，维持“增持”评级。