万华化学(600309)：第三季度利润重回增长 高研发稳现金流保障长期成长

　　事件：

    　　公司公告2020 年三季报，2020 年前三季度公司实现营业收入492.32 亿元，同比上升1.43%，归母净利润53.49 亿元，同比下滑32.28%；单季度来看，2020 年第三季度，公司实现归母净利润25.14 亿，环比上升72.43%，同比上升10.35%。

    　　MDI 价格触底反弹，新材料业务稳健增长，第三季度业绩重回增长2020 年上半年全球经济受疫情冲击，国际油价大跌，公司聚氨酯、石化产品价格同比均出现下跌：前三季度公司纯MDI 挂牌均价为17400 元/吨，同比下滑25.99%；聚合MDI 挂牌均价为14611 元/吨，同比下滑6.14%，TDI，组合聚醚等产品价格也有不同程度下滑，导致公司聚氨酯业务收入同比下滑9.28%；公司新材料业务销量稳健增长，前三季度实现销售38.21 万吨，同比增长34.88%，收入同比增长7.6%，公司前三季度净利符合预期。

    　　单季度来看，7-9 月公司MDI 价格始终处于上升通道，纯MDI 挂牌价由16500 元/吨提升至18000 元/吨，聚合MDI 价格由14500 元/吨提升至17000元/吨，是公司业绩环比大幅上升的主要原因。第三季度MDI 均价（按聚合与纯MDI 比例7:3 计算）同比基本持平，而公司TDI、新材料业务销量同比增加，推动公司第三季度业绩重回增长。

    　　MDI 行业景气度持续上升，公司自身保持高成长由于MDI 下游需求的逐步回暖（特别是冰箱、冰柜等产品），而MDI供给已形成寡头垄断格局，产品价格持续上涨，据百川资讯，最新（10 月23日）华东聚合MDI 市场价已达22000 元/吨，纯MDI 市场价已达34000 元/吨。公司自身保持高成长，2020 年前三季度资本开支超170 亿，百万吨乙烯项目将于年底投产，研发投入超14 亿，新材料业务将持续增长。

    　　成长中的全球综合性化工巨头，维持“强烈推荐”评级公司是全球MDI 寡头之一，稳固的行业格局下MDI 将保持较高的盈利水平，石化业务为新材料提供原料保障，持续高研发及完善的激励机制将推动公司在精细化工领域不断发展，未来将成为全球综合性化工巨头。考虑到MDI 行业回暖，我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为80.37（+5.70）、130.78（+17.26）、149.19（+19.79）亿元，当前股价对应PE 分别为31、19、16 倍，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：产品价格大幅下跌，新项目投产不及预期，安全生产事故