纺织品、服装与奢侈品行业周报：景气恢复 重视头部公司估值修复

　　本周专题

    　　本周，我们将重点分析疫情以来海外代表性服装公司经营和市场表现变化趋势，以期为A 股服装公司行情演化判断提供指引。

    　　复盘海外，运动品牌整体经营优于快时尚，考虑到财务周期差异，财务周期靠前的公司经营表现更好也验证了零售环境改善的趋势。股价层面，年初以来海外服装公司收益率表现与经营正相关；从趋势上看，随着实体渠道复业以及零售环境改善，代表性公司股价均有所修复，其中数字化业务占比较高且以北美、亚太为主的公司修复节奏更快。反观本土，代表性服装公司股价表现分化更大，南极电商在疫情期间表现最优，高景气运动品牌和具备客群粘性的中高端家纺及服装公司股价随后迎来修复，而主业逆势加速的太平鸟随着业绩兑现股价表现也快速修复；部分传统优质公司如海澜和森马承压。

    　　基于前述复盘我们发现，个股收益率表现与经营情况正相关，高景气运动、电商及具备强客户运营能力的细分龙头表现更优；但随着零售恢复，海外和本土服装公司股价修复节奏出现分化，在大众服装领域差异尤大。PE 估值角度，受疫情影响公司短期经营均显著承压，但随着股价修复海外代表性服装公司PE(TTM)估值均恢复至2012 年以来80%以上分位数水平，而本土服装公司除安踏体育、李宁、地素时尚及受海外业务拖累业绩大幅下滑的森马服饰外，其余公司PE(TTM)估值所处的分位数水平明显低于海外。

    　　滞涨的优质本土服装公司后续是否会迎来修复？疫情以来本土服装板块表现偏弱的原因集中于零售和库存两方面。8 月服装零售表现已恢复至疫情前水平，本土服装消费景气已基本恢复；结合品牌公司经营策略调整及中报数据，我们判断服装行业库存风险可控且库存压力处于改善区间。从历史上看，服装行业底部的确立与存货周转改善强相关，随着终端零售景气改善，预期渠道层面提货意愿提升将带动公司报表增速修复，股价有望迎来修复。目前，高景气运动、电商及具备强客户运营能力的细分行业龙头经营已率先改善，其余细分龙头复苏相对滞后但后续确定性较强，建议重视优质本土服装公司估值修复行情，推荐比音勒芬、地素时尚和森马服饰。

    行业观点

    　　零售拐点已现，制造拐点将至，数字化元年开启，破晓之际行情可期。建议重点把握三条主线：（1）营运质量改善&零售恢复支撑的头部品牌估值修复，重点推荐安踏体育、森马服饰、比音勒芬和地素时尚，建议关注李宁、太平鸟、海澜之家、富安娜等；（2）电商高景气有望延续，重点推荐南极电商，建议关注开润股份；（3）纺企垂直一体化和海外布局优势凸显，中期建议配置优质运动产业链龙头申洲国际、健盛集团。