固定收益周报:MLF超量续作 并非货币转松

类别:债券 机构:海通证券股份有限公司 研究员:姜超/姜珮珊/杜佳/周霞 日期:2020-09-20

美国有望长期维持零利率。美联储9 月议息会议显示,美联储将维持利率在当前水平直至2023 年,这意味0 利率长期维持。鲍威尔表示复苏快于预期,但难以确定能否持续。

    上周美国就业数据好转,消费者信心指数改善,但零售销售和工业产出数据低于预期,短期内受美国大选临近及新刺激法案拉锯影响,美国经济复苏持续性及强度有待进一步关注, 10 年期国债利率小幅上行3BP 至0.70%。

    经济指标向好,内生动力增强。8 月国内主要经济指标全面向好,工业生产回升,地产销售继续向好,社消零售增速由负转正,投资增速继续上行,其中制造业和地产投资大幅回升,民间投资增速显著上行,显示经济增长的内生动力明显增强。9 月以来的中观高频数据显示,终端需求好坏参半,工业生产态势仍旺。物价方面,我们预计9 月CPI同比回落至1.9%,PPI 同比略降至-2.1%。

    MLF 超量续作,并非货币转松,央行提出结构性流动性短缺的货币政策操作框架。上周央行加大公开市场投放力度,并再度重启14 天逆回购投放、释放跨季资金。备受关注的MLF 净投放4000 亿元,净投放量创18 年8 月以来新高。我们认为央行MLF 超量续作并非货币政策转向宽松,而是在超储率偏低、银行负债结构性短缺的背景下,央行充分满足金融机构资金需求,提供中长期较高成本的资金,也意味着降准概率极低。

    央行货政报告增刊提到结构性流动性短缺的货币政策操作框架,即始终保持结构性的流动性短缺,增强央行对利率的调控能力,维护货币市场利率在合理区间运行。展望9 月下旬,季末财政投放有望加快,国债发行量有望回落,但地方债发行规模依然不低,银行面临季末流动性考核,预计DR007、AAA 大行存单利率有望稳定在政策利率附近,但中小行存单利差和R-DR 利差或走扩,需防范流动性分层风险。

    上周债市反弹,关注纳入指数情况。上周2~5 年期利率债收益率纷纷下行,但10 年期国开债收益率基本持平。未来一周关注富时罗素是否将我国政府债券纳入WGBI 指数。

    展望四季度,经济延续复苏,社融依然回升,我们预计名义GDP 增速持续回升至明年一季度,货币转松还缺乏基本面的支持,表内比价有所提升但依然略偏低,供给压力缓解但需求分化加剧。当前债市离熊尾信号还有较大差距:一是,本轮社融-M2 增速差顶点将出现在今年3 季度,按照过去两轮熊市领先7-8 月的规律,则债熊结束要等到明年上半年;二是,截至9 月18 日,隐含税率稳定在15%左右,低于21%的熊转牛信号。

    因此四季度债熊仍将延续,依然建议缩短久期、以票息策略为主。