江苏雷利(300660)：家用电器微特电机领跑者 多领域布局打开成长空间

投资要点

    专注微电机及组件领域，业务应用拓展初显成效。

    江苏雷利是白电、汽车和医疗健康领域的微特电机及组件制造商，2019 年白电、汽车、医疗健康板块分别实现营收14.9 亿元、1.6 亿元和1.2亿元，占总收入的66.4%、7.1%和5.2%。公司自成立以来深耕家电微特电机及组件领域，已与格力、美的、伊莱克斯、惠而浦等国内外一线家电厂商建立稳定合作关系。2019 年成立合资公司进一步开发汽车零部件领域市场，同年并购了鼎智机电，扩充医疗健康电机应用领域。2019 年医疗健康板块销售同比增长6.51%，增速仅次于冰箱板块，“多应用领域”战略初显成效。

    与下游需求共振，微电机市场前景广阔

    微特电机制造行业的增长主要由下游需求拉动，在汽车电动化、工业自动化的驱动下全球微电机市场将继续稳定增长。从公司下游应用领域来看，1）家电行业：我国家电工业的生产规模已居世界首位，2019 年空调、冰箱、洗衣机产量分别为15280 万台、7817 万台和6609 万台，大规模的存量将带来每年稳定的新品替换需求。公司与国内外一线家电厂商保持稳定合作关系，因此家电板块产品需求量大且十分稳定。2）汽车行业：汽车电动化趋势拉动电机需求。电机价值量约占电动汽车整车的6.5%，2019 年全球电动汽车销量达到221 万辆，GGII 预测2025 年全球电动汽车销量将达到1150 万辆，公司有望受益于电动汽车推广带来的电机需求爆发。

    多元化布局打开成长空间，创新成就行业隐形冠军家电领域是公司传统优势领域，公司与格力、美的等下游国内外知名家电企业保持了稳定合作关系。随着家电行业进入成熟期，行业呈集中化趋势，战略核心厂商增速略高于家电行业整体增速，公司通过组件化发展方式，有望提升在战略客户中的占比，从而实现更深层次的绑定、提升产品利润率。同时，公司围绕“多应用领域”战略，通过设立合资公司、外延并购等方式加速在汽车、医疗健康领域的布局，2014 年公司家电领域收入占比为79%，2019 年已下降至68%。通过切入高增长的优质赛道，有望进一步打开公司成长空间。

    盈利预测与投资评级：公司是白色家电领域领先的微特电机及组件制造商，未来切入新能源汽车、医疗健康等高成长赛道带来增长空间。我们预计公司20-22 年EPS 分别为1.05、1.22、1.46 元，当前股价对应动态PE 分别为18 倍、15 倍、13 倍，对比可比公司仍有较大提升空间，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：海外疫情持续影响，新领域拓展不及预期，产品研发速度不及预期