密尔克卫(603713)：史上最高单季度ROE 监管收紧长逻辑再加强

事件：密尔克卫披露2020 年半年报：公司上半年营业收入14.85 亿，同比增长33.52%；实现归属上市公司股东净利润1.41 亿，同比增49.27%；实现归属上市公司股东扣非净利润1.37 亿，同比增50.51%。

    国务院安委会办公室、应急管理部召开全国安全生产专题视频会议，深刻吸取黎巴嫩贝鲁特重大爆炸事件教训，部署开展全国危化品储存安全专项检查整治。会议强调，要以港口、码头、物流仓库、化工园区等为重点，立即开展全国危化品储存安全专项检查整治。

    Q2 单季业绩增长加快，净利率与ROE 达到2017 年以来最高值。公司二季度单季营业收入同比增长40.17%，达到8.49 亿，环比一季度增长33.5%。归母净利润上，实现单季度68.3%增长，达到8759 万；扣非净利润单季度增长75.8%，达到8577万。公司二季度扣非净利润增长为2019 年以来的最快速度。

    二季度得益于成本优化，二季度毛利额1.64 亿元，同比增长54.15%，毛利率19.3%，毛利率较去年同期提升1.75pcts。同时公司费用控制得当，整体费用率6.78%，同比降低1.52pcts，其中销售费用率较去年同期降低超过1 个pct；管理费用尽管同比与环比有所上升，但若扣除股份支付的1103 万元，实际同比则减少6.91%。两大费用科目表现出色，我们认为背后反映出的是公司在行业内的影响力增强、人均效能提升，同时也是疫情期间各项成本费用控制得当的结果。公司2020Q2 单季度净利润率10.3%，同比提升1.77 个pcts，单季度ROE 达到5.77%，同比提升1.8 个pcts，均为有季度报表以来的最好表现。公司ROE 提升符合我们对它的长期判断。

    危化品事故频发，事后监管大概率常态化。过去一段时间执法从严的几个关键节点（主要是2015 年天津港爆炸与2019 年江苏爆炸）后，地方政府均有展开各类专项整治，尤其在化工大省如山东、江苏等较多。而在历次专项整治中，对地方性的危化品相关生产、物流等企业进行事后检查，均带来了区域不合规产能的退出。本次专项整治自上而下，一来级别较高，其次自上而下地对如何落实给出了明确指引。

    我们认为今后，监管层对于危化品存储行业的事后监管将逐步常态化且有章可循，加速市场份额向头部规范公司的集中。

    以密尔克卫为代表的大型物流公司具备较强的合规性，竞争力强，有望获取更多市场份额。化工品物流行业为典型的大行业小公司，第三方物流市场规模约在3000亿元左右，格局极其分散。监管趋严，小散乱差退出市场，有利份额向头部集聚，密尔克卫今年分别实施了对湖南瑞鑫化工、大正信（张家港）物流的收购，与阿格蕾雅光电材料共设西南区域子公司，扩张步伐稳扎稳打。

    投资建议：监管从严，我们预计公司中期业务开发和外延收购提速，未来三年有望延续高增长，我们维持公司2020-2022 年净利润预测为3.21、4.49 与6.11 亿，三年业绩增速分别为63%、40%与36%，维持买入评级。

    风险提示：宏观需求超预期波动；行业监管严格程度不及预期；公司项目增长不及预期；客户开发不及预期；危化品安全风险