二轮车主题报告：政策驱动替换潮 新趋势塑造新格局

　　投资建议

    　　二轮车是交通出行工具中重要的组成部分，本文主要针对摩托车和电动自行车2大细分市场，就未来空间、发展趋势、竞争格局和重点公司进行梳理。建议关注：

    　　1）电动自行车/锂电龙头：雅迪控股、小牛电动；2）中大排量摩托车龙头：春风动力；3）相关零部件标的：亿纬锂能等。

    　　理由

    　　电动自行车：短期看新国标带动替换潮，长期看锂电渗透、行业集中度提升和海外市场突破。2019 年国内电动自行车产销达到接近3,000 万辆规模，自2005 年开始电动二轮车需求快速爆发，而伴随城镇化率提升、短途出行需求增加，我们认为电动二轮车仍将保持稳健需求。目前国内二轮车电动化渗透率已经达到较高水平，但电池低端化仍是现状，锂电渗透率不到15%。我们认为电动车新国标的实施，将加速锂电渗透率提升，带动龙头公司市占率、平均售价和盈利水平的提升。而2022 年4 月开始绝大多数地区的非标车禁行也将带动更新需求在2021-22年集中释放，我们测算总体增量贡献在6000 万辆以上，帮助未来2 年行业销量实现翻倍。海外市场，欧洲摩托车销量仍有增长，印度、东南亚等地区小排量摩托车保有量基数大，海外市场整体电动化渗透率仍较低，补贴等政策驱动电动化率提升是趋势。目前电动二轮车出口量在150 万辆的小规模，国内龙头企业在采购端具有规模优势，我们认为能够以高性价比车型逐步打开海外出口市场。

    　　摩托车：国内需求有所萎缩，关注大排量、娱乐需求的细分市场进口替代的机会。

    　　1970 年代至1990 年代，高性价比的摩托车成为国内主要代步工具，销量快速增长，到2009 年超过2,500 万辆。2011 年以来，受制于汽车普及度提升、各地陆续实施禁、限摩托车的法律法规，摩托车需求萎缩，到2019 年销量下降至1713万辆。近几年，国内中大排量摩托车销量快速增长，伴随居民收入水平提升，消费者需求呈现多元化、个性化和年轻化，同时目前国内250cc 排量以上的中大型摩托车销量刚刚超过10 万辆，渗透率仍然很低，对标全球水平，我们测算国内中大排量摩托车销量有望达到100 万辆左右，拥有巨大的增长空间。中大排量摩托车在核心部件方面具备一定技术门槛，目前国内中大排量摩托车以进口为主，但部分具备一定研发设计实力的国产企业，开始发力中大排量市场，进口替代存在突破空间。

    　　疫情后需求大幅反弹带动板块股价上涨，中长期逻辑仍在逐步兑现中。从4 月开始，雅迪、小牛、新日等股价走势非常强劲，均实现100%以上的增长。我们认为疫情后国内市场电动自行车需求的快速恢复是主要催化剂。2 季度小牛电动国内销量达到15.5 万辆，同比+81.0%；此外，雅迪控股近期发布公告预计1H20 录得纯利同比增长不少于90%，增长主要由于电动两轮车销量增加。除了需求回暖，我们所讨论的非标车淘汰、锂电渗透率提升，带动的行业集中度提升、龙头公司盈利能力改善，在上市公司股价中体现还非常有限。自上而下量化，我们估算头部上市公司市值仍有翻倍空间。

    　　盈利预测与估值

    　　维持公司盈利预测、评级及目标价不变。

    　　风险

    　　政策落地不及预期。