紫光学大(000526)：学大创始人重掌公司 老牌K12教培劲旅蓄力

　　投资要点

    　　学大教育创始人重掌上市公司。2019 年8 月~2020 年5 月，学大创始人金鑫控制的天津安特在二级市场多次购入紫光学大股票，直接持股比例增至11.01%，加上一致行动人深圳椰林湾，合计持股23.94%，超越紫光卓远（与一致行动人合持23.76%），成为公司大股东。金鑫重掌公司，担任总经理职务。

    　　K12 教培行业：刚需、整合、快速扩张。我国优质教育资源稀缺，高考竞争激烈，升学的竞争压力会向前传导至初中、小学甚至幼儿园阶段，不断驱动K12教培需求的增长。由于K12 教培行业小机构众多，难以按照要求规范经营，并且合规成本也会增加，小机构加速出清，而K12 教培的需求并没有减少，仍在增长，因此合规、规范经营的机构有望获取更大的市场份额。

    　　学大教育：老牌K12 教培劲旅，教学网络下沉较深。学大教育属于K12 教培细分领域，为K12 学生提供个性化1 对1 教学辅导为主，产品包括个性化1对1、个性化小班组课、国际教育等。竞争优势包括：（1）全国化教学网络，低线级渗透较深：三线及以下城市网点占比约28%，明显高于以一二线城市扩张为主的新东方和好未来；（2）严格筛选师资，培养体系完善：教师须通过“两阶段、三层次、四结合”培养体系考核，才能继续授课；（3）小班组课收入占比稳定提升，盈利能力具有提升潜力：学大自2014 年推出小班组课，2019年收入占比稳步提升至20.6%。

    　　学大教育小班组收入快速增长。从学大教育的财务来看，2013 年以前，收入维持双位数以上的增长，2014 年推出小班组课后，叠加行业政策的影响，整体收入增速降至个位数，其中1 对1 收入增速放缓甚至下滑，小班组课收入快速增长。从上市公司的财务来看，借款体量大，截至2020 年5 月，借款本金还剩15.45 亿元，逐步偿还贷款有助利润释放。

    　　投资建议：公司旗下主要资产学大教育是老牌全国性K12 教培机构，网点数量位列行业前三，并且低线级城市渗透更深，未来主要看点在于网点扩张的重启、小班组课推进带来的盈利能力提升。从上市公司的角度看，若能偿还借款，将减少财务费用，带来利润的释放。预计2020~22 年EPS 为-0.03/1.07/1.53元，首次覆盖给予公司“买入”评级。

    　　风险提示：教育行业的政策风险；学大教育网点扩张进度不达预期，招生情况不达预期；小班组课推进不达预期。