2020年6月价格指数分析月报：非食品项增速新低的政策含义

事件：

    2020 年07 月09 日国家统计局发布：2020 年6 月CPI 同比2.5%，前值2.4%；环比-0.1%，前值-0.8%；PPI 同比-3%，前值-3.7%；环比0.4%，前值-0.4%。

    核心观点：

    6 月CPI 短暂反弹，其中食品项由于供给冲击明显回升；PPI 明显收窄降幅，均符合预期。但CPI 非食品项同比增速降至0.3%，创2010 年1 月以来新低，其中交通通信、居住、衣着等仍在负增长，反映出居民消费持续弱势。这与制造业PMI小型企业指数、从业人员指数偏低（进而居民收入预期）存在印证。在就业优先的政策目标之下，这可能是7 月中旬中央政治局会议的关键影响因素。

    CPI 预测：未来三个季度将保持下行趋势，主因在于下半年基数因素将从3.3 个百分点快速下降至0。但出现负值的概率在降低，原因一是国内总需求整体回暖。

    二是食品类可能继续受到供给侧冲击，包括洪涝灾害和疫情局部爆发，以及生猪出栏减缓和削减多国进口等。三是受疫情冲击更明显的服务消费将在下半年出现恢复，对应非食品项在0.3%见底。

    PPI 预测：下半年原油价格持续回升，但回升斜率偏低，对应下半年PPI 将持续收窄降幅，可能于年底前后恢复到0%。原因一是美国防疫落后于欧洲，美联储将保持甚至加力宽松，美元指数趋于回落；二是美国原油自动减产幅度可观；三是需求层面，国内制造业PMI 连续4 个月扩张，但美国疫情复发、南美和印度等疫情仍在扩散。

    总之，上半年货币供应量远超去年同期，但CPI 趋于下行（尤其是非食品项），PPI 仍为负值。宽松货币政策没有引发商品领域的过热（6 月PPI 回升仅在一定程度上反映），反而更多表现为金融资产过热。其形成机制如前期报告《消失的货币现象——QE 和负利率难以推高通胀的四个原因》所述，在经济低迷和货币宽松的环境中，新增货币服务于实体经济的意愿相对偏低，因而工业品、消费品的价格上行预期并不明显，反而是具有资产属性的产品价格会率先上升。