银行行业观点更新：预期拐点率先出现 零售银行头羊效应将强化

本报告导读：

    经济复苏叠加无风险利率下行，银行板块迎来戴维斯双击。对零售型银行的不良预期将率先出现拐点，零售银行享受确定性溢价，在板块中的领头羊效应持续强化。

    摘要：

    核心观点：经济复苏叠加无风险利率下行，银行板块迎来戴维斯双击。

    选股方面，市场认为经济复苏环境下，顺周期的对公型银行更加受益，但是我们认为零售型银行在板块中的领头羊作用将持续强化。

    板块15%空间，选股更重要，零售银行有望取得超额收益。截至2020年7 月8 日收盘，中信银行指数PB 估值仍仅为0.8 倍PB；经济复苏叠加无风险利率下行驱动下，判断本轮行情银行板块估值可超过疫情前水平，整体上涨空间15%左右。对零售银行的不良预期将率先出现拐点，在板块中的领头羊作用将持续强化。

    经济复苏背景下，对零售银行的不良预期将率先出现拐点：①分母端，零售贷款投放快速恢复到疫情前水平；②分子端，零售客户还款能力率先修复，技术性违约减少；③确认端，零售银行政策扰动少，不良不确定性将率先消除。

    1. 分母端，零售贷款投放快速恢复到疫情前水平。疫情时期零售贷款投放受影响更大，社融口径下2 月份零售贷款出现净减少，是零售贷款不良率上升的原因之一，但同期企业贷款投放节奏未受明显冲击。2020 年以来累计新增零售贷款/累计新增人民币贷款为25%，低于历史上超过40%的比例。随着经济持续复苏，3 月以来零售贷款投放快速修复，不良率分母端低基数效应将消除。

    2. 分子端，零售客户还款能力率先修复，技术性违约减少。因零售不良确认周期更短以及催收产能短暂停滞，导致疫情期间零售不良率更敏感。但零售不良来得快去得也快，经济步入正轨后，零售客户现金流恢复常态，催收产能加速运转，不良率分子端将率先修复。

    3. 确认端，零售银行政策扰动少，不良不确定性将率先消除。普惠小微贷款延期还本政策使部分公司贷款的信用风险延后至2021年暴露。而零售贷款的不良贷款在2020 年二三季度集中确认后，其资产质量的不确定性将率先消除，理应享受确定性溢价。

    投资建议。经济复苏叠加无风险利率下行，银行板块迎来戴维斯双击。

    零售银行将享受确定性溢价，在板块中的领头羊效应将持续强化。重点推荐零售资产驱动型银行：平安银行、邮储银行（H 股）、招商银行和宁波银行。

    风险提示：经济复苏低于预期、信用风险放缓不及预期。