桐昆股份(601233):行业格局不断优化 浙石化显著提升业绩

类别:公司 机构:华鑫证券有限责任公司 研究员:谢玉磊 日期:2020-07-09

国内涤纶长丝行业的龙头企业。公司连续19 涤纶丝产销量位列国内市场第一,2019 年国内市场占有率达18%,全球市场占有率为12%。截止2019 年末,公司拥有420 万吨PTA 生产能力,聚合产能为640 万吨/年,长丝产能为690 万吨/年。

    营收快速增长,净资产收益率系统性提升。2013 年-2019年期间,公司营业收入从221.38 亿元增长到505.82 亿元,年均复合增长率达到14.77%;受益于市场占有率的提升,公司主导产品涤纶长丝毛利率持续上升,从3.89%上升至13.15%;公司净资产收益率从1.1%上升至16.5%,得到显著改善。

    涤纶行业格局优化,景气度有望回升。2019 年,我国涤纶长丝行业集中度CR5 为44.0%,CR10 为56.4%,相比2015 年分别提高11.2%和11.4%。目前,我国纺织服装下游消费需求逐步改善,同时纺织服务出口形势明显好转,行业最悲观的时期已过,下游纺织服装行业需求有望逐步修复。

    浙石化进入业绩释放期,公司投资收益大幅增加。2019 年12 月31 日,浙石化一期项目正式建成投产,进入业绩释放期。

      公司持有浙石化20%的股权,有望分享项目带来的较高投资收益。据可行性研究报告测算,浙石化项目一期达产后年均营业收入为1,061.4 亿元,净利润为98.3 亿元,对应公司的投资收益高达19.66 亿元。

    盈利预测:我们预测公司2020-2022 年营业收入分别为441.61 亿元、484.07 亿元和538.7 亿元,实现归属母公司所有者净利润分别为31.74 亿元、39.92 亿元和44.95 亿元。按照公司14.46 元的股价测算,对应的市盈率分别为8.4 倍、6.7倍和5.9 倍。公司是涤纶长丝行业的龙头企业,产能处于持续扩张中,市场占有率稳步提升,行业格局不断优化,随着下游纺织行业的复苏,公司盈利有望恢复增长。同时,公司参股的浙石化一期项目建成投产,进入业绩释放期,将显著增加公司的投资收益,首次覆盖,给予“推荐”投资评级。

    风险提示:下游纺织行业复苏不及预期;原油价格大幅波动带来存货贬值风险;原材料价格大幅波动风险;浙石化项目业绩不及预期。