下半年宏观经济与投资展望:不确定性环境下的复苏斜率再定价

类别:宏观 机构:天风证券股份有限公司 研究员:宋雪涛/赵宏鹤 日期:2020-06-29

下半年,国内经济处于U 型复苏的右侧,但斜率难超预期,节奏上可能出现一波三折。国内外疫情决定了经济复苏的斜率和节奏,疫苗能否研发成功决定了经济复原的时间和程度。下半年,全球范围内与“新冠”共存将成为常态,国内经济可能要先经历一个复苏斜率放缓的平台期,疫苗研发成功后复苏斜率会再次上升。

    分具体项目来看,内需中复苏斜率较高的主要是基建、地产等建筑业投资和高技术制造业投资,斜率较低的主要是消费服务业和传统制造业。疫情对外需走势有重要影响,预计出口增速3 季度触底回升,但改善速度不会太快。政策方面,货币政策可能在3 季度经历阶段性再加码,4季度重新转紧;当前财政支出进度相对较慢,下半年的财政支出力度有望明显提升。

    权益方面,全球宏观风险持续高企,确定性溢价将维持在较高水平,因此业绩高增长和短期确定性仍然是市场的主要偏好。以流动性溢价和风险偏好的变化为路标,放缓的复苏斜率和缓和的中美关系有利于科技成长,复苏再加速后的宏观环境有利于可选消费和周期。风险事件的可预测性较差,因此应对大于预测,需要控制风险敞口。下半年可能有几个风险尚未充分定价:全球疫情风险、美国经济风险、社会运动风险。

    利率方面,长端利率在近期调整后已经来到相对均衡的水平,10 年国债3.0%应是中短期的顶部位置。货币政策可能在3 季度再度加码,但是再现年初“饱和式宽松”的可能性和必要性较低,短端利率不太可能重回今年低位,10 年国债底部可能在2.6%-2.7%。如果基本面进一步修复、失业率重新回落至6%或以下,则流动性管理可能继续回归常态,10 年国债利率中枢可能再次升至2.9%左右。

    风险提示:国内疫情大规模反复;疫苗研发进展低于预期;国内经济恢复缓慢;海外市场大幅调整;中美博弈加剧