晨鸣纸业(000488)：造纸盈利环比改善明显 融资租赁收缩风险降低

本报告导读：

    公司林浆纸一体化布局行业领先，木浆自给率提升持续强化成本控制优势，大额资本支出已完成，融资租赁业务规模持续压缩，期间费用率存优化空间。

    投资要点：

    维持目标价至5.16元，维持谨慎增持评级。公司发布2019年报，业绩符合预期。考虑公司木浆自给率提升缓解成本压力、融资租赁业务收缩费用率有望优化，上调公司2020~2022 年EPS 至0.72（+0.06）/0.85（+0.11）/1.00 元，给予2020 年7 倍PE，维持目标价5.16 元，维持谨慎增持评级。

    业绩符合预期，Q4 单季度盈利水平显著提升。公司2019 年全年完成机制纸销量525 万吨，同增21.53%，实现营收303.95 亿元，同增5.26%，实现归母净利润16.57 亿元，同降34.00%。其中Q4 单季度实现营收和归母净利润83.81 亿和5.89 亿元，同增55.70%和1,953.67%，毛利率31.56%，环比提升4.07pct，净利率7.59%，环比提升0.89pct。

    公司林浆纸一体化布局行业领先，木浆自给率提升持续强化成本控制优势。全年机制纸营收同增6.62%，寿光美伦51 万吨高档文化纸和100 万吨化学浆等项目在Q2 陆续投产发挥效益；调整产品结构，重点生产高效益产品，严格落实以销定产，资金占用大幅降低。拥有自制木浆产能420万吨，一体化布局行业领先，木浆自给率提升将持续强化成本控制能力。

    大额资本支出已完成，融资租赁业务规模持续压缩，期间费用率存优化空间。目前公司四大浆纸项目已全部完工投产，未来无较大资本项目支出；融资租赁业务规模持续压缩，全年实现净回收59 亿元，相关资产规模降至136 亿元，借贷规模的降低和还款力度的加大将使公司财务费用得到有效控制，现金流状况持续好转，财务风险和经营风险有望显著降低。

    风险提示：宏观经济波动影响造纸需求，融资租赁业务整合不及预期。