新城控股(601155)年报点评报告：负债低现金好、稳规模重质量

公告：公司发布2019 年年报，公司实现营收858.47 亿元，同比增长58.58%，归母净利润126.54亿元，同比增长20.61%，扣非归母净利润99.82 亿元，同比增长31.40%，实现EPS5.62 元/股，同比增加19.83%。

    点评：

    2019 年公司实现营收858.47 亿元，同比增长58.58%，实现归母净利润126.54 亿元，同比增长20.61%，归母扣非净利润99.82 亿元，同比增长31.40%。1）2019 年公司毛利率为32.64%，同比下降4.05pct，净利率为15.53%，同比下降7.02pct。公司毛利率的下降主要由于公司结算项目均价下滑，以及对应拿地阶段项目地售比相对较高（2016、2017 分别为33.2%、23.3%）。

    2）费用端保持稳定，三项费用率10.58%，yoy+0.65pct，其中销售费用率为5.09%，yoy+0.90pct，管理费用率为4.45%，yoy+0.26pct，财务费用率为1.04%，yoy+0.51pct。3）2019 年公允价值变动净收益26.5 亿、资产减值损失-9.4 亿，对归母净利润的影响分别为18.8 亿、-6.7 亿，4）2019 年公司归母权益占比同比提升9PCT 至94.9%，加大归母结算规模。此外，2019 年末公司预收款项达1982.3 亿元，业绩锁定度达231%，同比提升12%，为公司2020 年结算提供支撑。另外公司2020 年计划竣工面积3596.5 万方，同比2019 年大增94%，预计2020 年公司结算规模将大幅提升。

    商业板块扩展迅速、运营良好。公司实现营收858.47 亿元，其中物业销售贡献收入803.2 亿元，占比93.6%，同比下降0.35 个PCT，毛利率31%，同比下降4.5 个PCT，物业租金贡献收入40.55 亿元，占比4.7%，同比提升0.64 个PCT，毛利率67.6%，同比下降0.21 个PCT。公司物业出租板块收入主要来自吾悦广场，2019 年新开业21 座吾悦广场，累计开业数量达到63 座，开业面积达590.62 万方，yoy51.44%，2019 年共实现租金及管理费40.69 亿元，yoy92.28%，出租率达99.16%，儿童城、菜场等多项首创业态表现良好。吾悦广场运营良好，与公司物业销售板块协同良好。

    2019 年销售稳步增长、结构优化，2020 年下调销售目标。销售端来看，公司2019 年实现销售金额2708 亿元，同比22.48%，超额完成年初2700 亿的目标，实现销售面积2432 万平，同比34.21%，销售均价11134.91 元/平，同比下降8.7%，主要由于公司销售项目中二线、三四线销售均价均有下滑。从销售结构来看，一二线金额比重增加、三四线减少2019 年公司一线、二线、三四线销售金额占比分别为7.3%、31.4%、61.3%，同比分别变动1.2、6.3、-7.5个PCT，但从销售均价来看，除一线之外，二三四线均价下滑近10 个点，一线、二线、三四线均价分别为4.8、1.1、1 万元/平，yoy 分别为46%、-10%、-9%，或由于市场影响。受19年拿地放缓及疫情影响，2020 年公司销售目标为2500 亿元，同比下滑7.7%。2019 年公司新开工面积3197.77 万平，同比减少35.49%，但超额完成年初计划的157%。对应的，2020 年公司计划开工面积1665.08 万平，同比下降47.93%。

    新增土储放缓但超过销售面积，在手土储达1.24 亿平，足够未来2-3 年开发。2019 年公司新增土储建面2508.5 万平，同比减少47.4%，但从绝对值来看，略超过2019 年销售面积。土储结构来看，公司拿地减少三四线，二线占比大幅提升。2019 年新增一线、二线、三四线储备面积分别为30.4、836.4、1641.7 万平，占比分别为1.2%、33.3%、65.4%，其中一二线面积绝对量、占比同比均明显提升。截至2019 年末，公司在全国105 个大中型城市合计拥有土地储备1.24 亿平方米，足以满足未来2-3 年的开发运营所需，其中一、二线城市占公司总土地储备的38.30%，长三角区域三、四线城市占公司总土地储备的36.00%，回收资金、缩减投资、大规模偿债、净负债率16%，在手现金充裕。经营性现金流大幅增长，投资支出减少、筹资现金流净额近5 年首负。2019 年公司经营活动产生的现金流量净额为435.8 亿元，同比大幅增长1041.74%，投资性现金流为-90.3 亿元，同比减少55%，筹资性现金流净额为-155.2 亿元，为近5 年来首度净支出，表明公司在过去一年收回大量经营资金，用于投资的资金减少、偿还负债规模增加。2019 年末公司在手现金充裕，高达639.4 亿元，对短期债务覆盖倍数达2.62，覆盖充分。年末公司资产负债率为86.6%，同比增加2 个PCT，扣预资产负债率为76.5%，同比增加0.6 个PCT，净负债率为16%，低于行业标杆万科的34.7%。

    分红慷慨，分红比例继续提升。2019 年公司拟派发现金红利38.34 亿元（含税），分红率28.8%，比2018 年继续提升，对应股息率4.4%略有下降（2018 年为6.3%）。

    投资建议：2019 年公司销售、结算维持高增长，吾悦广场面积大幅增长且运营效率良好，开工、竣工增速较高，拿地有所减少，但公司资金回笼明显，增强了抵御风险的能力，并且维持了高分红比例。2020 年公司坚持住宅+商业双轮驱动，基于稳中求进的总基调，追求“多拿地、不拿错地”，实现“以资本回报率为核心，确保规模可持续增长”的目标，计划竣工面积大幅提升，结算规模有望加快，同时基于此我们将公司2020-2021 年营收分别由977.12、1271.43 亿元调整为1315.43、1908.83 亿元，归母净利润分别为161.45、202.96 亿元，EPS 分别为7.15、8.99 元，对应PE 分别为4.33X、3.45X 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：房屋销售不及预期；房屋价格大幅下跌；投资进度不及预期