建材行业：业绩估值双升力 内需水泥看今朝

　　投资摘要：

    　　疫情之下加码投资或势在必行，水泥需求超预期确定。从已经公布的2020 年1-2 月经济数据来看，疫情影响之下社会消费品零售总额、固定资产投资以及出口这三架拉动经济增长的马车皆面临较大的下行压力，城镇调查失业率升至6.2%的历史高位，与此同时国内疫情基本得到控制，复工复产在3 月中下旬开始加速推进，而海外疫情正处于高增态势，对我国一二季度的外需造成较大的不确定性。从2008 年我国应对国际金融危机的经验来看，在经济面临较大下滑压力，特别是外需有大幅下滑的之时，短期稳定经济增长的最直接最有效的方式就是促投资，从政策面上来看，目前房住不炒的总基调依然在坚持，促投资的发力点在于基础设施建设，政策层面也在着力解决掣肘基建投资的资金来源问题，有媒体报道近期发改委要求2020 年下发的所有专项债全部用于基建，从2020 年1-3 月的专项债发行情况来看，已有74.56%的资金投向为基础设施建设领域，远高于2019 年17.14%的比例，基建资金来源问题得到解决之后，投资增速回升的确定性非常高，2020 年全年增速或达到10%以上，与此同时，地产投资一向韧性较好，且近期地方层面有放松的动作，基建增速回升和地产韧性的保持将使得2020 年水泥需求超预期较为确定。

    　　供给格局好，价格弹性大，水泥价格2020 全年仍将高景气。在建材细分子行业之中，水泥行业由于不断向好的供给格局，且具备即开即停、按需生产的产品特性，是受益于基建增速回升的优质投资品种。目前中国水泥行业已经进入寡占阶段，从新增产能来看，2020 年行业计划新增熟料产能为4573.8 万吨，剔除产能置换和异地搬迁改造项目，净新增产能为1548.40 万吨，在产产能增加不到1%，考虑到受疫情影响部分产线投产时间延后，因而在产产能的增加对供给端的冲击非常有限。从错峰生产的执行情况来看，2020 年是打赢蓝天保卫战三年行动计划的最后关键一年，从2019 年末国家和地方层面陆续出台的大气污染整治和错峰限产方案来看，2020 年错峰限产力度预计不会减弱。综合对水泥行业供给端的分析，再考虑到需求端虽受疫情影响但受益于促投资稳增长政策，我们认为全年水泥价格全年来看仍将保持高景气的态势。

    　　投资策略：2019 年在2018 年高景气度的情况下，景气度继续向上，主要推动力是需求的持续改善、产能的控制和行业寡头格局的变化等。2020 年我们认为这个驱动因素看不到有根本的变化，改变的是行业生产率的提高带来的供给增长、受疫情影响部分产能投产进度的延后以及稳增长促投资政策加大力度带来的需求弹性。我们认为2020 年行业的高景气度还将继续。但是随着存量项目需求增量的边际变弱和产能利用率的提升，景气度继续改善空间会受到影响，行业周期属性变弱，综合来看我们认为机会来自于公司自身阿尔法的改善以及受益于基建增速向上的贝塔，看好海螺水泥、祁连山和冀东水泥。

    　　风险提示：地产复工进度弱于预期，基础设施建设投资增速改善不及预期。