中国人寿(601628):新业务价值增长持续超预期 代理人质量实质性提升

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:田眈/薛源/王瑶平 日期:2020-03-26

业绩回顾

    2019 年新业务价值超过市场预期

    中国人寿公布2019 年业绩:受益于产品价值率提升,新业务价值同比增长19%,超过市场预期2%。内含价值较年初增长18%,略超过市场预期1%。净利润同比大幅增长412%,符合预期。股息0.73 元/股,符合预期。

    发展趋势

    新业务价值超过市场预期,大幅领先同业。新业务价值同比增长19%(对应下半年增长13%。),超过市场预期2%,主要原因在于产品结构显著优化带来的价值率提升,个险渠道新业务价值率同比提升3.2 个百分点至45.3%。

    代理人质量实质性提升,利好2020 年增长继续领先同业。2019年末公司代理人数量达到161.3 万人,较年初增长12%。代理人产能有所提升(年化保费口径同比提升5%),月均有效人力增速(+35%)大幅超越总体人力增速,我们认为代理人团队整体质量实质性提升。

    内含价值略超市场预期,精算假设更为保守。内含价值较年初增长18%,超过市场预期1%,主要由于投资偏差和新业务价值超预期。需要注意的是,公司在2019 年末将精算假设向保守方向调整造成了-68 亿元的影响(拖累内含价值增长2%),这将提高公司披露内含价值的可信度和未来年份的营运偏差。

    净利润大幅增长。净利润同比大幅增长412%,由于此前已有盈利预喜,符合预期。利润增长主要受益于股市投资收益显著提升(总投资收益率提升2.0 个百分点)和保险行业税收新规带来的2018年税收返还(~52 亿元人民币)。

    盈利预测与估值

    当前中国人寿-H/-A 分别交易在0.4x/0.8x 2020ePEV。我们维持公司2020e/2021e 盈利预测不变。由于近期市场对于长端利率下行的担忧,中国人寿H/A 已经有大幅调整。我们认为近期的股价调整幅度已经显著高于潜在利率下行对于基本面的真实影响,进一步向下空间十分有限。考虑到公司2020 年新业务增长继续领先同业+估值处于历史低点,我们重申跑赢行业评级。维持中国人寿H/A 目标价23 港元/36 元,对应51%/33%上行空间。

    风险

    长端利率大幅下行;新单增长不及预期;A 股市场大幅波动。