新华保险(601336)2019年报点评:转型逐步进行 新业务价值有所承压

类别:公司 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:傅慧芳/王尘 日期:2020-03-26

投资要点

    公司2019 年在减税政策和投资端带动下净利润高速增长。公司2019 年实现归母净利润145.6 亿元,同比增加83.8%,增速较高的原因包括:1. 减税政策将18 年多缴纳的18 亿元所得税释放为今年的利润,且今年本身的所得税支出同比也有明显下降;2. 投资收益好于去年同期,其中公允价值变动损益为26.5 亿元,远高于去年的-3.8亿元。此外,公司全年由于会计变更补提准备金62.5 亿元,减少了相应的税前利润。

    负债端“规模价值全面发展”的转型逐步进行中,银保趸交带来新单增量,个险代理人数量大幅提升。公司2019 年新单保费(含短险,不包括团险渠道)299 亿元,同比增长24.1%,其中贡献价值较高的个险渠道长险首年期交保费为152 亿元,同比增速为-5.3%。新单保费的增长主要来源于60 亿的银保趸交业务,公司在15 年的价值转型后将银保趸交业务逐渐压缩,在17 年已基本完全压缩,但19 年新管理层提出了“规模价值全面发展”的转型思路,重新开始发展银保业务,并在19 年Q4 大量销售了趸交为主的“稳得盈”分红年金产品以及“福禄世家”传统终身寿险产品。公司2019年也加入了对代理人的投入,年末代理人规模达50.7 万,较年初增长37%,大幅增员的时间主要是在下半年,我们预计代理人的增长将逐渐反应到2020 年的保费增长中;月人均首年保费3387 元,同比下降22.5%,部分原因是今年增员较多。

    新业务价值有所承压,价值率预计受产品结构影响下降幅度较大,内含价值在投资偏差和减税政策一次性影响下实现了高增长。公司2019 年实现新业务价值97.8 亿元,同比增速为-19.9%,个险新单期交的负增长和价值率下降均为新业务价值承压的主要原因;价值率为30.3%,同比下降17.6 个百分点,预计主要是受产品结构变化的影响,数据上看新单中分红型保险的占比有明显提升,而价值率最高的健康险由于长险新单出现负增长,占比有所下降。公司2019 年末内含价值为2050 亿元,同比增长18.4%,其中投资偏差和减税政策一次性影响贡献了约103 亿(6 个百分点)的增量。

    资产配置上主要增加了债券和股票的占比,总投资收益率有所提升,且其他综合收益大幅增长。截止至2019 年末,公司的总投资资产为8394 亿元,较去年年末增加了20%。资产配置上,债券型金融资产占比为65.6%,同比基本持平,其中债权计划等非标资产的占比有所下降,债券及债务的占比由39.3%提升至42.7%;股权型金融资产的占比由16.6%提升至18.7%,其中股票的占比由4.6%提升至6.6%。公司全年实现净投资收益率4.8%,同比下降0.2 个百分点,总投资收益率4.9%,同比提升0.3 个百分点,此外,在二级市场表现较好的情况下,可供出售金融资产的公允价值大幅提升,其他综合收益的税后净额增加了67.5 亿元。

    我们小幅调整公司2020 年、2021 年和2022 年的EVPS 分别至75.46 元,86.37 元和98.63 元,EPS 分别为5.18 元,6.07 元和7.07 元,以2020.3.25 收盘价计算,对应的PEV 分别为0.54,0.47 和0.41,对应的PE 分别为7.89, 6.74 和5.79,我们给予审慎增持评级。

    风险提示:新单保费不及预期,利率下行,投资收益下降。